黑牡丹(600510)半年报点评：获政府补偿收入 减收不减利

2012 年上半年业绩概述:公司实现营业收入16.17 亿元,同比下降0.98%;营业利润2.03 亿元,同比增长19.72%;归属母公司所有者净利润1.95 亿元,同比增长22.19%;基本每股收益0.25 元/股。

    上半年减收不减利。公司主要承担常州市新北区城市资源综合功能开发业务,主营业务结构分为城市资源综合开发、纺织服装和产业投资三大板块。上半年公司收入比去年同期略有下降,而净利润同比增长的原因主要有两点:1、毛利率提升。本期公司房地产收入同比下降了35%,但由于本期结算的皆为商品房项目(绿都万和城),而上期包含较多安置房项目,毛利率同比提升了20 个百分点,拉动综合毛利率同比提升2.2 个百分点至23.8%;2、投资收益大幅增长。本期公司天宁科技园部分土地被常州市土地收储中心收储,获得补偿收入3.94 亿元,实现投资收益1.34 亿元,同比增长108%。

    万和城以价换量,新项目开始启动。公司绿都万和城(二期+三期)上半年实现销售面积6.82万平米,销售金额4.56亿元,对应销售均价6700元/平米,销售均价较一期有所下降。除了万和城,公司其他项目也开始启动,苏州项目和新龙C地块项目预计于下半年动工,新桥商业街项目住宅主体部分已经完工,正在进行配套商业建设。

    一级开发项目稳步推进。公司北部新城高铁片区土地一级开发是未来业绩增长的主要驱动力,目前正稳步推进中,上半年完成拆迁面积5.14万平米。由于该项目前期资金投入将逐步完成,预计其保底收益对于公司业绩贡献将逐年减少,未来仍需关注其土地一级开发后续收储进展。

    财务杠杆仍在提升,现金流略有好转。截至2012年上半年末公司账面现金为26.74亿元,较年初增长39.36%,主要由于本期财政拨付回购款所致,对于短期债务覆盖率为96%,短期无偿债压力,真实负债率为56.51%,财务杠杆仍在提高。2012年上半年公司经营性净现金流为-3.50亿元,缺口同比缩窄11.73亿元,主要由于本期公司收到北部新城财政拨款增加且相关投资支出减少所致。

    维持“增持”评级。我们预计公司2012 年-2013 年EPS 为0.50 元、0.75 元,以昨日收盘价5.81 元计算,动态市盈率为12 倍和8 倍,我们看好公司的成长性以及项目所处区域受调控影响相对较小,维持“增持”评级。

    风险提示:大盘系统性风险;房地产调控政策持续加码风险;房地产开发销售的不确定性;土地一级开发对于资金链负荷较重;土地收储进展不确定性较大