乔治白(002687)新股分析:国内职业装行业领先企业 合理价值区间为23-26元

类别:公司 机构:申银万国证券股份有限公司 研究员:王立平/林隽婕 日期:2012-07-13

IPO 概况:以23 元/股发行2465 万股流通A 股,发行后总股本为9857 万股。

    网上发行1725.5 万股,占发行量70%(网上中签率1.34%,认购倍数75 倍),网下发行739.5 万股,占发行量30%(网下配售比例4.6 %,认购倍数22 倍)。

    乔治白品牌定位于时尚职业装,目标客户群为来自金融、电力、电信、邮政等行业的企事业单位等。职业装行业集中度低,粗放式经营和存在区域差异是目前的现状,中小企业占整个行业比重约80%。上市公司里拥有职业服团购业务的包括雅戈尔、希努尔、报喜鸟旗下宝鸟、凯诺科技、江苏阳光等,经营模式虽不尽相同,但尚未见到职业装业务呈现突出增长的情况。我们认为,虽然新市场发展空间较大,但行业内领先企业想要快速增长仍尚待时日。

    公司收入和净利润保持稳健增长,但行业特点决定了其经营性现金流情况不佳。公司业务主要分为职业装团购和品牌零售,11 年收入分别为5.1 亿元(占收入87%)和7716 万元(占收入13%)。职业装团购由营销中心和代理商两个渠道组成,11 年直营的营销中心贡献4.8 亿元收入,截至11 年末共有13个营销中心和6 个代理商。品牌零售业务是对职业装业务的有益补充,分为直营和加盟商渠道,11 年末终端数量分别为48 和156 家。2012 年一季报收入和净利润增速分别为33%和36%,增长较稳健,但应收账款余额较高,导致经营性现金流净额为-2519 万元,预计公司中报业绩增长20%-30%。

    本次拟募集资金3.8 亿元,实际募集5.67 亿元,公司增长平稳,预计合理价值区间为23-26 元。本次募集资金将投资于营销网络建设和产能扩张等项目上,拟建设12 个职业装营销中心和7 个直营形象店进行形象展示,并在河南兴建西服、衬衫生产基地。我们预计公司2012-2014 年完全摊薄的EPS分别为1.23/1.49/1.66 元,未来3 年净利润复合增长率为16%。考虑到新股流通性溢价,给予2012 年19-21 倍PE,预计公司合理价值区间为23-26 元。

    核心风险:宏观经济大周期对企事业单位团购消费的影响;新建产能消化等。