乔治白(002687)新股报告:职业装定制第一股

类别:公司 机构:海通证券股份有限公司 研究员:汪立亭 日期:2012-07-03

乔治白服饰主要从事自有“乔治白”品牌职业装、男装及休闲服饰的生产和销售。2011年,公司营业收入5.9亿元,两年复合增速39.67%,净利润0.94亿元,两年复合增速52.4%,职业装定制业务收入占比86.87%。公司最主要客户为金融企业,最主要产品为商务职业装。公司优势在于:生产销售上下游一体化为产品的稳定性提供保证;职业装定制领域较高的品牌知名度。

    职业装定制销售区别于传统零售业务,客户通过公开招标进行。大客户招标选择时的考虑的关键因素为:1.生产企业资质;2.生产企业同行操作案例和经验;3.网点是否健全(关系到售前售后服务质量);4.交货周期。随着市场化的逐步提高,未来职业装行业的发展趋势将是品牌、设计、生产、营销、服务完全一体化的经营模式。据测算,目前我国职业装市场容量约2000亿元,公司所在的商务职业装市场的容量约700-800亿元。我国职业装定制行业格局十分分散,中小企业众多,百人以下小企业数量占比70%,伴随市场化的提高,行业存在整合空间。

    公司职业装销售渠道为主要分布于华东、华南地区的13家直营职业装营销中心和6家代理商,近三年集团客户数量稳步增长。职业装营销中心为公司最主要的职业装定制销售渠道,其功能为高级定制、宣传、推广和销售乔治白品牌职业装,分设办公区、产品展示区和量体区,让客户直观地进行面料和款式选择,同时为客户提供售后服务。截至2011年底,公司13家直营营销中心和6家代理商主要分布在华东、华南地区18个省、直辖市、自治区。未来3年,公司力争直营营销中心达到25家,新增的营销中心主要在华北和东北地区。2009-2011年,公司集团客户数量由415个增至739个,复合增速33.44%,平均单个集团客户销售额由39.58万元增至49.46万元,复合增速11.79%。近3年公司主营产品毛利率下降明显,主要受人工成本上涨影响。

    除职业装定制业务外,公司有13.13%(2011年)收入来自零售业务。公司零售业务采取直营店和特许加盟店相结合的销售模式。截至2011年底,公司共有直营店48家(含1家网店),特许经销店156家。零售业务库存周转运营能力一般。未来,公司将在专注职业装定制业务的基础上在目前优势区域适当发展零售业务,预计3年内零售直营店达55家。

    募投项目将新增12个直营职业装营销中心和7家直营形象店,直营总面积增加超过1倍,预计未来几年费用压力较大;产能增加约50%。本次募集资金主要投资4个项目,计划总投资额3.81亿元。最主要项目为营销网络建设,具体内容包括建设12个直营职业装营销中心和7个直营形象店,计划投资额2.68亿元占计划总投资额70%,其中 1.87亿元用于购置房产,建设期2年。新增直营职业装营销中心平均单店面积500平米,主要分布在华北、东北主要城市;新增直营零售店平均单店面积200平米,主要分布在公司目前优势区域——华东地区。目前公司已有的13个直营营销中心平均单店面积300平米,48家直营零售店(其中1家为网店)平均单店面积约50平方米。募投项目实施后,公司直营面积将从目前的约6000平米增至13400平米,增幅超过1倍,预计未来3年公司费用将明显增长。第二大项目为年产20万套西服、100万件高档衬衫生产项目,该项目将为公司增加约50%的产能。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司2012-2014年EPS分别为1.25、1.51元和1.80元,三年复合增速23.57%。我们认为可以给予公司2012年18-20倍市盈率,合理价值区间为22.58-25.09元,公司发行价格区间为23元,建议申购。