武汉凡谷(002194)调研报告：市场份额有望企稳

投资要点

    全球主流射频企业

    武汉凡谷是我国主要的移动通信射频器件供应商，为全球各大移动通信系统集成商提供射频器件配套服务。公司主要产品包括双工器、滤波器、射频子系统、塔顶放大器、数字微波等产品。武汉凡谷是华为、爱立信、诺西等全球主要通信主设备商的射频器件合格供应商。华为是公司的单一最大客户，近年来收入占比维持在50%左右。

    用户数、数据流量驱动行业增长

    全球无线投资已从3G网络新建驱动转为用户数、数据流量驱动。过去10年，全球范围3G 网路新建基本完成；未来，用户数及数据流量的高速增长将驱动3G网络的补网建设。受低成本中国射频供应商的冲击，全球无线射频产业链加速向中国转移，武汉凡谷将受益于这种转移趋势。成本优势仍是武汉凡谷长期以来的最大竞争优势。公司的成本优势源于二个因素：1）从机械制造到电子制造的垂直一体化生产能力；2）中国较低的人力成本优势。

    市场份额有望结束下滑

    华为是武汉凡谷的第一大客户，2008-2010 年，公司来自华为的收入停滞不前，份额有所下滑。我们认为公司份额下滑的趋势有望改善：1）从华为的角度来说，保持二家主要供货商均势有利于获得稳定的供货体系及理想的价格；2）凡谷通过降价、加大备货等方式加强自身产品在价格、相应速度等方面的竞争力。

    下调为“中性”评级

    我们预计公司2012～2014年EPS为0.24 、0.25 、0.28 元，对应最新股价7.37元，PE为30.5 、29.3 ，26.4倍。在我们选取的9家同为无线设备的可比公司中，2012年平均动态市盈率在20倍左右，目前公司的估值偏高，我们下调其为“中性”评级。