紫江企业(600210):包装提供盈利支撑 地产与股权投资构筑估值安全边际 维持增持

类别:公司 机构:申银万国证券股份有限公司 研究员:屠亦婷/周海晨 日期:2012-04-26

维持“增持”。展望 2012 年,1)包装业务方面,宏观经济疲软,加上食品安全对消费者心理的影响,公司下游软饮料需求短期略受冲击。但公司一流的管理能力使之能保持较高的运行效率,较好地控制成本和各项期间费用,体现出高于行业的盈利能力,构成盈利主要贡献。2)地产与股权投资:公司紫都晶园别墅项目和持有的多家上市(拟上市)公司股权,因地产调控和资本市场的不确定性,业绩贡献时点未知;但资源价值仍在,提供长期估值安全边际。

    盈利预测与评级: 我们相对谨慎地预计地产和投资收益对 12年的盈利贡献 (预计 12 年别墅销量持平于 11 年仍为4 套, 投资收益贡献由 11 年的1.37 亿下降至 12 年的 0.65 亿),在此假设下,预计公司 12-13 年 EPS 分别为 0.30 元和0.37 元,目前股价(4.94 元)对应12-13年PE 分别为16.5 倍和13.4 倍,维持增持。

    年报业绩基本符合预期, 坚持现金分红。 公司11年实现营业收入 82.28亿元,同比增长 12.1%;(归属于上市公司股东的)净利润为 5.26 亿元,同比下滑24.1%,合 EPS 0.37 元,基本符合我们预期。每股经营活动产生的现金流量净额为 0.67 元。其中 Q4 实现销售收入 19.23 亿元,同比下滑 4.9%;主要因管理费用率大幅翘尾至 10.3%(vs 11Q3 4.6%,10Q4 6.2%),使净利润同比大幅下降至 89.4%至 2062.86 万元。公司自 99 年上市以来始终坚持现金分红,11 年分配预案为每 10 股派发现金红利 2 元(含税),现金分红回报率在 4%左右。公司计划 12 年实现销售收入 85 亿元,资本支出在 7 亿元左右。

    饮料包装业务延续增长,龙头地位巩固。11 年饮料包装行业受宏观需求放缓,塑化剂风波,原材料上涨等多重不利因素影响,经营环境更趋复杂。在行业不利局面下,公司发挥管理内功,除延续与高端客户的紧密合作外,也积极拓展中小客户、进行跨领域的尝试,使包装业务仍延续增长。11 年公司 PET 瓶销量为 46 亿只(预计吹瓶小幅下降,瓶坯业务大幅上升)。作为供应链延伸业务,饮料 OEM包装 11 年收入增长 19.2%,销量由 10年的 8.5 亿只上升到 8.95亿只。此外,皇冠盖、标签、塑料防盗盖、纸包装印刷业务在市占率和盈利能力方面龙头地位依旧稳固。

    宏观调控短期压制地产业绩,长期资源优势依旧显著。11年受房地产限购限贷和房地产税等宏观调控政策影响,地产业务收入由 10 年的6.75 亿元骤降至 9452.82 万元,贡献利润较 10 年减少 2 亿。但公司紫都晶园别墅项目凭借在佘山的独特地理位置稀缺性和不可复制性,长期销售前景依然看好。

    新业务跨领域尝试,有望成为未来新增盈利贡献。1)创投:公司在创投领域建树颇丰,持有多家上市公司股权,包括持股 98.92%的紫江创投持有威尔泰 1597.90 万股;持股比例 20%的紫晨投资持有上海佳豪 251.38 万股,山东矿机 800 万股和亚夏汽车 132 万股,在资本市场回暖之际, 有望显著贡献投资收益。 参股的大飞机项目也稳步推进。 2)薄膜:近几年面临薄膜行业整体产能过剩,公司主动调整产品结构,成功研发锂电池铝塑膜,未来将广泛用于手机电池、笔记本电池、数码产品电池等领域,有望实现进口替代。3)紫江物流:通过收购等方式完善网点布局,延伸产业链。

    12Q1:饮料业务平淡,投资收益减少加薄膜景气回落,12Q1 盈利同比大幅下降。公司同时公布一季度业绩,12Q1 收入 18.39 亿元,同比下滑 2.6%;系:1)宏观需求疲软,叠加系列食品安全事故对消费者心理的短暂冲击,下游软饮料销量受到影响;2)12 年春节提前,下游提前备货,收入提前体现在 11 年。因11Q1 有接近7000 万元的投资收益(12Q1 仅 715.85 万元);加之当时薄膜业务处于景气高点(贡献约 2000 万元利润),而 12Q1 景气回落几无盈利。综合来看,使公司净利润同比下滑 69.4%,至 5347.70万元。

    核心假设风险:受宏观和消费心理影响,下游饮料订单持续低迷。