深度＊公司＊华西股份(000936)：PTA产能即将过剩 涤纶盈利能力有望增强

2012 年1 季度公司实现营业收入6.88 亿元，同比下降19.04%；归属母公司净利润159 万元，同比下降97.91%。由于2011 年1 季度涤纶短纤处于高度景气状态，这是公司业绩同比下降的主要原因，但环比来看，2012年1 季度公司综合毛利率达到7.12%，是2011 年2 季度以来的最好情况，这表明涤纶行业已经逐渐走出最坏情况。未来两年我国PTA 产能大幅增加1,480 万吨，PTA 从2012 年下半年开始将呈现过剩状态，我们认为随着PTA 产能过剩状态的出现，涤纶短纤价格将走出独立性，这将有利于增强涤纶短纤的盈利空间。我们将目标价格下调为5.00 元，维持公司持有评级。

    支撑评级的要点

    今年1 季度公司净利润大幅下降，原因有二：一是因为2010 年底至2011年初属于涤纶行业十年不遇的景气高点，自2011 年4 月份以来盈利逐渐下降；二是因为2012 年1 季度PTA 期货亏损导致投资收益亏损949万元，同比减少364%。

    过去5 年我国PTA 需求增速为11.4%，假设未来5 年我国PTA 需求增速为10%，那么到2013 年我国PTA 表观消费量达到2,781 万吨，比2011年增加483 万吨，但是我国PTA 未来两年产能预计合计增加1,480 万吨，从2012 年下半年开始我国PTA 将呈现过剩状态。我国涤纶短纤与PTA价格相关性非常强，这主要是由于过去几年我国PTA 始终处于紧缺状态。但随着PTA 过剩，涤纶短纤价格将走出独立性，将有利于增强涤纶短纤的盈利空间。

    评级面临的主要风险

    产品及原材料价格波动超预期的风险。

    估值

    我们将公司2012 年每股收益预测下调至0.25 元，13-14 年每股收益预测分别为0.32 元和0.39 元，基于20 倍12 年市盈率，目标价由6.50 元下调为5.00 元，维持公司持有评级。