皖通高速(600012)年报点评：成本控制得力 但收入增速放缓

2011年业绩小幅好于预期：

    2011 年收入增长 4.5%至22.2 亿元；净利润增长 9.4%至8.57 亿元，对应每股盈利 0.52 元，高于我们预期 4.5%，主要在于四季度成本控制好于预期。公司每股派发 0.21 元股利，对应 41% 的派息率，基本符合预期。

    正面：

    成本控制较好：在收入增长的情况下，营业成本和财务费用分别同比下降 0.7%和14.1% ，显示了较强的成本控制能力。

    负面：

    收入增长持续放缓：2011 年通行费收入增速呈逐月放缓趋势；延续至 2012 年前2 个月，收入仍出现 2.9%的同比下降。

    发展趋势：

    车流量增长短期有压力、长期有潜力、中期有机会：合宁高速、宣广高速和高界高速合计贡献了公司 85% 的盈利，均直接位于皖江城市带内。短期来看，受到投资放缓和信贷疲弱影响车流量增速面临压力，但长期收益于产业转移增长可以看高一线。中期来看，如果信贷放松、经济回暖或者投资抬头，车流量有望出现较为明确的回升机会。根据我们的测算，1%的车流量增长，有望带来 1.5%的盈利提升。

    多元化探索稳健推进。继去年成立小额贷款公司和新安金融公司之后，公司再次投资金融领域，设立典当行子公司。公司预计典当行今年的投资收益率在 20% 左右，显著高于目前公司的整体 ROE 水平。公司表示，未来是否加强多元化发展，将视当前已有项目的业绩而定。

    资本开支不影响派息率保持稳定。宁宣杭高速安徽段的建设对公司产生一定的资金压力，但公司经营现金流仍旧稳定并且有意愿维持当前的 40% 以上的派息率水平。

    估值与建议：

    2011 年成本控制好于预期，我们小幅下调未来两年成本预测；同时考虑到2012 年前2 个月车流量表现不及预期以及货车占比持续下降，我们小幅下调公司未来两年车流量增速和平均费率预测。综合而言，我们维持公司 2012 和2013 年每股盈利预测 0.52元和0.56 元不变。公司目前 2012 年市盈率为8.6 倍，略低于行业平均水平，4.7%的分红收益率也具备一定的配置价值，估值具备一定的吸引力。短期车流量表现不佳使我们对其股价表现趋于谨慎，但考虑到公司的区位优势，维持“审慎推荐”评级。