新城B股(900950)2011年年报点评：增长有保障 维持“推荐”评级

全年业绩基本符合预期

    2011年公司实现营业总收入92.22亿，同比增长37.97%；营业利润15.35亿，同比增长71.12%；实现净利润11.26亿元，同比增长74.17%，EPS为0.71元，基本符合我们预期。分配方案：每10股派0.5元现金(含税)。

    销售稳定增长，利润率提升是亮点

    年内公司实现销售面积113.43万平方米，销售金额116.67亿元，分别比2010 年下降12.63%和增长10.78%，销售额增速平稳，销售均价10286元/平方米，上涨约26%。毛利率和利润率分别较2010年提升8.3和2.6个百分点，其主要原因有两点：①公司土地储备以长三角地区二三线城市为主，这些区域2010年较大的均价涨幅在预售-结算制度之下反应在2011年的报表；②2011年上海区域结算量同增160%，高均价区域占比提升带来结构影响提升毛利率和净利率。

    业绩锁定性强，增长有保障

    公司2012 年计划竣工交付项目24个，建筑面积约204.33万平方米，比2011 年增长45.37%。竣工交付时间主要集中在二、四季度，考虑到竣工交付与结算业绩有较大相关度，预计二、四季度公司业绩有靓丽表现。期末公司预收款达109亿元，按48%的收入增长假设，业绩锁定性达80%，高增长有保障。

    内涵式增长能力强，杠杆高，但财务安全性好

    新城一直坚持走内生增长的路线，借壳上市9年来从未在资本市场融资，依靠自身管理和实力，从一个名不见经传的小公司成长为具备全国影响力的销售（预售）超100亿元的大型地产公司。新城经营上的资金需求主要通过经营周转和银行信贷、信托等途径满足，因此公司杠杆水平较高。2011年公司资产负债率86%，扣除预收账款资产负债率48%，净负债率105%。虽然杠杆较高，但凭借出色的管理水平，公司财务始终保持较高安全性，货币资金/（短期借款+一年内到期流动负债）为1.23，远高于行业均值，达全国龙头水平，偿债无压力。

    估值最低的地产股，维持"推荐"评级

    公司目前土地储备750万方，资源充裕，未来增长有保障。我们预测公司12/13/14年EPS分别为1.16/1.75/2.46元/股，对应PE3.1/2.1/1.5x，RNAV为1.81美元，P/RNAV为0.32x，是估值最低的地产股，维持"推荐"评级。