璞玉共精金＊公司＊赣粤高速(600269)：2011年净利润同比下滑11.7%

2011 年公司实现归属于母公司股东净利润11.09 亿元，同比下滑11.7%。

    期内公司营业收入同比增长3.1%至41.01 亿元，营业成本同比上升4.3%至21.24 亿元，但管理费用和财务费用分别同比上升19.9%和60.7%。每股盈利0.47 元，低于我们之前的预期。我们将2012-13 年每股盈利预测下调为0.474 和0.467 元人民币。将目标价调整为4.27 元人民币，维持持有评级。

    支撑评级的要点

    期内公司利润率较高的通行费收入同比减少4.06%至27.89 亿元，利润率仅为8.2%的工程收入同比增长26.03%至12.09 亿元，使公司营业利润率下降了约4 个百分点。

    多重因素导致公司通行费收入下降。期内受国内经济增速放缓影响，公司所属路段车流量出现不同程度下降，尤其是货车下降幅度更大，导致货车占比和单车收费下降较大。同时公司路产受相邻路段分流影响，以及公司新建路段建成通车初期难以盈利，预计短期内通行费收入增速仍不乐观。

    公司仍处于资本支出高峰期。期内公司借款增加导致财务费用大幅增长60.7%至2.8 亿元。目前奉铜高速处于建设关键期，预计将于今年年底建成通车，全年资本支出预计将超过40 亿元，如果昌樟高速改扩建在年内施工，资本支出将会更大。

    期内公司适用所得税税率提高。公司高新技术企业资格三年期限已到，根据高新技术企业认定管理办法，公司已向认定管理机构提出复审申请，但尚未得到回复，2011 年度公司执行25%的所得税税率。

    评级面临的主要风险

    宏观经济波动的风险。

    估值

    基于9倍2012年市盈率，我们将目标价下调为4.27元，维持持有评级。