渝开发(000514)年报点评：项目结算增加 短期资金面趋紧

业绩概述：2011 年，公司实现营业收入9.00 亿元，同比增长15.13%；营业利润2.37 亿元，同比增长19.76%；归属母公司所有者净利润1.49 亿元，同比增长10.57%；基本每股收益0.21 元/股。分配预案为每10 股送1 股并派发现金0.20元（含税）。

    公司基本面：公司是重庆地区的房地产A 股上市公司，主要经营房地产一、二级开发、房屋销售及租赁、会议展览、隧道经营等，控股股东为重庆市城市建设投资(集团)有限公司，持股比例为63.84%，实际控制人为重庆国资委。

    结算收入同比增长。报告期内，公司收入主要来源于商品房销售，其业务收入占比为68.48%，同比增长84.00%，主要结算项目为新干线大厦项目和国汇中心办公楼项目，期内项目结算毛利率为44.12%，同比增加12.03 个百分点。此外，公司将持有的祈年悦城部分房产以及老项目尾房用于出租从而使得公司期内租赁业务收入同比增长21.08%。

    投资收益大幅增加。2011 年，公司实现投资收益1.03 亿元，同比增长57.02%，是公司净利润同比增长的动力之一。其收益主要来源于期内公司分别转让了两路口、苏家坝两个项目以及会展业务15%的股权，以此降低投资风险，回笼资金，保证公司其他项目的获取和建设资金需求。

    期间费用率攀升，短期资金压力加大。公司2011 年期间费用率为15.31%，同比增加6.03 个百分点。销售费用率和财务费用率分别达3.52%和6.98%，同比分别增长2.58 和2.90个百分点，其中销售费用增加主要由于随着期内房产销售增加，广告营销费、交易手续费、代理销售佣金等大幅度增长所致。此外，公司报告期末货币资金/剔除预收账款后流动负债以及货币资金/（短期借款+一年内到期的非流动负债）比例分别仅为44.71%和159.56%，同比分别下滑67.71%和87.21%，尽管现有资金尚可覆盖短期债务，但是短期资金压力凸显。同时，公司期末预收账款为0.77 亿元，主要为南山项目和新干线大厦项目的预收房款，鉴于目前行业调控从紧的大环境，公司未来业绩具有较大的不确定性。

    合作开发现有项目，增加土地储备。2011 年，公司房地产开发在建规模达430 余万平方米，其中代建公租房347 余万平方米。公司采取合作开发模式，引进上海复地投资管理有限公司合作开发南山“山与城”项目。此外，公司于2011 年底获取渝北区两路组团GA 标准分区1-2、2-1、4-1 号宗地，土地用途为二类居住用地兼容商业金融业，建筑面积约为19.23 万平米，成交价约5.92 亿元，折合楼面地价3080 元/平米。

    盈利预测和投资评级：预计2012-2013 年公司每股收益分别为0.18 元和0.20 元，以最新收盘价5.96 元计算，动态PE 分别为33 倍和30 倍，估值水平较高，维持公司“中性”的投资评级。

    风险提示：大盘系统性风险；调控持续不放松导致销售不达预期风险