郑州煤电(600121)：发展遇瓶颈 业绩增长需依托资产注入

投资要点:

    煤炭业务在公司利润中占比超过 40%

    公司的主营业务包括煤炭、电力、物资流通、房地产和铁路运输五大块。从主营业务收入构成来看，物资流通业务占比 60%以上。但从利润构成来看，物资流通业务毛利率仅为 1.5%，在公司利润中占比仅为 13%，而煤炭业务毛利率超过 20%，占比公司利润为 42%，对公司利润贡献最大。

    资产注入预案公布，若获通过，将大大提升公司发展前景

    公司现有资源所剩不多，遭遇资源瓶颈 公司目前拥有米村矿、超化 矿和告成矿三个在产矿井，煤炭资源储量共计 19365 万吨，产能共计 489万吨。其中米村矿资源趋于枯竭，开采难度和成本增加，超化矿虽是目前公司主力矿井，但同样面临资源瓶颈，告成矿于 2000 年投入生产，其核定产能为 119 万吨，可采年限为 42.81 年，资源量相对丰富。

    资产注入将大幅提升公司煤炭生产能力和盈利能力 2012 年1 月 13 日，公司发布公告称，拟将房地产开发业务相关资产与集团优质煤炭业务资产进行置换。 本次置入煤炭业务资产所拥有的保有可采储量共计 29481 万吨，权益可采储量为 18551 万吨，核定生产能力达 585 万吨。若方案通过，公司可采储量将增至 40154 万吨，权益可采储量增至 29224 万吨，煤矿核定产能将达 1074 万吨，对比之前产能接近翻倍。经过我们测算，若上述资产成功注入，公司股东权益增厚将达 5.2 亿元，对应 EPS 增厚 0.52 元。

    集团后续资产注入值得期待

    目前，集团在河南地区还剩余大量在建和新整合的矿井资产，拥有煤炭资源储量共计 8.86 亿吨，核定产能达 786 万吨。此外，集团还将在内蒙古浩沁煤田建设两座煤矿，建成投产后集团产能将达 2786 万吨。 为避免与上市公司之间存在同业竞争，集团在本次资产注入时承诺，未来将逐步把煤炭生产经营性优质资产全部置入公司。因此，除了少数几个资源枯竭的矿井外，未来集团的上述资产待条件成熟后将会陆续注入上市公司。

    盈利预测

    不考虑资产注入，我们预计公司2011-2013年营业收入分别为141.52亿元、153.52 亿元和 166.67 亿元，折合 EPS 分别为 0.14 元、0.16 元和0.17 元，对应动态 PE 分别为 71.69 倍、66.15 倍 和 59.66 倍。 若考虑资产注入，公司 2012-2013 年的 EPS 分别为 0.68 元和 0.77元，对应动态 PE 分别为 15.10 倍和 13.34 倍。考虑到行业 2012 年平均估值为 18 倍，公司估值偏高，以及我们是首次覆盖，暂时不予评级。