扬子新材(002652)新股研究：国内功能型有机涂层板领域翘楚

公司概况。公司是民营企业，经过数次股权转让，目前实际控制人胡卫林控制发行后总股本的74.99%。公司目前主营方向是高端有机涂层板，包括高洁净板、抗静电板、高韧耐污板，其它为普通涂层板，以及中间品基板业务。

    公司是有机涂层板细分领域的后起之秀。我国传统钢铁产品已经明显过剩，未来成长非常有限，但高端细分领域仍处于进口替代阶段。公司从传统涂层板转型为功能型涂层板进展迅速，目前在高洁净领域处于国内一流国际领先的地位，技术积累领先同行，并在关键环节拥有数项专利，具有一定壁垒。公司在高端功能型有机涂层板的市场份额约为7%，其中高洁净板占有率为16%，过去几年提高较快。

    功能性有机涂层板用途广泛，未来可保一定增长。公司产品用途广泛，包括建筑、家电、食品、电子、医疗、化妆等领域，整体投资放缓将影响需求增速，但根据国外经验看，该类产品属于升级产品，综合看仍有一定增长。

    公司财务健康。负债率44%，募集后估计降为35%，经营现金流充裕，过去几年公司盈利能力保持稳定，但2008年仍受到金融危机较为明显的影响，目前经济向下，因此未来毛利可能有所降低。

    公司客户稳定，有一定先发优势。公司高端产品壁垒较高，但一定进入，客户资源稳定。此外，公司临近全国有机涂层板集散中心金家坝，是其主要供货商之一。

    募投项目体量较大，且有助发挥公司竞争优势,。公司目前基板20万吨产能，终端产能只有8万吨。募投高洁净板14.4万吨、高韧耐污板4.4等合计22.1万吨终端产能，为原有产能3倍，可以充分发挥基板和公司技术规模优势。未来成长性仍来自于高端功能型有机涂层板。

    合理价值区间为10.44~11.60元，建议谨慎申购。基于公司所处行业领先地位，预测公司2011-2013年的按照发行后总股本计的EPS分别为0.53元、0.58元和0.76元； 给予公司2012年PE为18~20倍，对应合理价值区间为10.44~11.60元。

    风险提示。竞争风险，公司在细分产品处于国内一流水平，但由于毛利较高，因此可能会吸引竞争者加入；经济拖累风险，钢铁行业未来承压负重，公司产品虽然切入新材料，但仍有相当产品实际应用在家电和建筑等预期增速放缓的领域；达产时市场风险，公司新生产线2014年达产80%，周期较长。