瑞泰科技(002066)深度研究:水泥窑耐材带来确定性的高成长
公司已成功进入被曾外资掌控的大型水泥窑耐材市场,并已是国内屈指可数的整窑配套商,今年水泥窑业务收入占比预计近半,实现了业务的顺利转型。
我们认为,水泥窑用耐材存量市场空间远大于玻璃窑用耐材,且今明两年新增水泥产能规模依然较大,对耐材需求强劲,将保障公司未来两年水泥窑用耐材业务的快速成长。目前公司市场份额尚不足3%,成长空间巨大。
普通浮法玻璃市场的景气下滑促使玻璃企业向高端发展,全氧燃烧熔窑比例提升令公司熔铸氧化铝合同饱满,预计今年全年销量可达到3500—4000吨(年初市场预期在2000 吨左右)。熔铸氧化铝产品毛利率约40%,高出熔铸锆刚玉产品近15 个百分点,未来可抵御玻璃市场景气回落而引致的整体耐火材料需求量(主要是熔铸锆刚玉产品)的减少。
今年受原材料锆英砂价格暴涨的影响,公司出现“增收不增利”。我们认为2012—2013 年,“增收”的因素——水泥窑耐材业务的高增长仍然可维持;
而“不增利”的因素——玻璃窑用熔铸锆刚玉之主要原材料锆英砂的涨价或已然逆转。
预计公司2011 年EPS 为0.61 元。中性假设下,预计公司2012 年水泥窑用耐材销量同比增长75%。我们认为2012 年业绩的不确定性主要来自玻璃窑耐材业务,核心变量为熔铸锆刚玉产品毛利率和熔铸耐材整体的销量。
中性预期下,熔铸锆刚玉产品毛利率回落至24%,而熔铸耐材销量零增长,对应2012 年公司EPS 为1.00 元,同比增长63%。
中性假设下,目前股价对应2012 年动态PE 分别为12.89 倍;悲观假设下,2012 年EPS 为0.84 元,动态PE 为15.38 倍。考虑到公司未来两年业绩的成长性较好,并且有较高的安全边际,对比可比上市公司估值,我们认为目前估值仍偏低,维持“买入”评级。
风险提示:市场拓展低于预期,原材料价格超预期上涨。