兴化股份(002109)三季报点评：静待硝铵行情第二波

简评

    硝铵价格上涨，业绩显现

    前三季度公司实现营业收入9.83亿元，净利润1.31亿元，分别同比增长37.91%和94.13%，由于硝铵价格上涨，产品毛利扩大，公司净利润增长高于收入增长；公司1、2、3季度单季EPS分别为0.08、0.13和0.16元，而去年同期三季度单季EPS仅为0.04元，由于硝铵价格上涨公司三季度单季业绩环比和同比均出现大幅增长，业绩开始显现；Q3的综合毛利率为32.71%，而Q2为28.19%，10年Q3为19.07%，价格上涨，公司产品毛利率改善明显。

    存货、预收账款和费用值得关注

    截至三季度末公司存货8603万元，而去年同期在硝铵市场不好情况仅为4321万元，而且公司硝铵供不应求，因而存货价值值得关注；同时从预收账款也可以说明公司产品供不应求，截至报告期末，公司预收账款9189万元，同比增长237.92%；11年Q3销售费用1951万元，Q2为1277万元，去年同期为807万元；Q3管理费用为2789万元，去年同期1962万元；从预收账款来看，说明公司产品供不应求；存货说明公司业绩被低估的，费用上升说明公司未来业绩有超预期的可能。

    期待硝铵行情第二波

    从5月底到国庆前，由于下游需求的持续放量（上半年炸药产量同比增长18.7%），硝铵价格走出第一波行情；但由于国庆维稳，下游矿山停产，工信部《关于做好国庆期间民爆行业安全生产工作的通知》要求民爆企业在国庆假期期间，原则上不安排生产，而硝铵是连续性生产性行业，因而，国庆期间硝铵下游企业停产导致硝铵生产企业库存增加，加上硝铵和炸药企业之间无中间商库存存在，因而下游企业停产，必然导致硝铵库存增加，和硝铵价格松动，我们这为这种松动是硝铵行业无中间商带来的价格的合理反映；近期，下游矿山和炸药企业开工，硝铵生产企业的库存开始下降，我们认为近期，随着硝铵库存下降，加上下游煤炭需求旺季到来，硝铵价格有望走出第二波行情。

    虽然，短期大家担心宏观经济调控可能会对硝铵行业产生不良影响，但根据我们的研究，短期来看，下游煤炭行业需求处于旺季，炸药需求不用担忧，中长期来看，煤炭，采矿业、水利建设和非金属制品行业的固定资产投资仍然处于高位，这就决定未来炸药行业的新增需求将会得到保证；从当前化工的需求来看，炸药和硝铵也许是当前化工行业唯一的需求有亮点的子行业。

    另外集团4个30万吨项目在10月份顺利投产，该项目存在注入预期，我们预计公司11、12年EPS分别为0.60和0.90元，考虑未来硝铵需求稳定，价格趋势向上，维持"买入"评级。