大连友谊(000679)调研简报：探寻商业与地产的完美契合

投资要点

    近日，我们对公司进行了实地调研，就公司未来经营规划及友谊商城二期进展与公司高管进行了较为深入的交流。

    商业是未来战略核心

    公司2002年开始将主业由零售转为地产，在2007年前后的地产开发大潮中受益颇丰，此间对地产行业的投入也相对较多；而出于公司整体业绩考虑，商业前期投入大、受益慢，工程投入对当期损益影响较大，在此期间对商业的投入相对较少。

    2008年开始，随着公司整体资金实力的提升，管理层提出以地产带动零售、公司主业重新转向商业的规划，地产、零售和酒店相互借力，通过商业地产开发摊薄商业和酒店经营的后期成本，以城市综合体项目为主进行零售的自有物业扩张。随着友谊商城二期工程开工，这一战略也日趋明晰。我们认为，公司在零售、酒店行业皆有近20年的行业积淀，友谊商店品牌在区域市场深入人心，深厚的地产开发实力和零售行业经验有望大大提高公司在城市综合体的开发和后期经营的成功概率。

    友谊商城仍是未来两年商业主力 友谊商城二期与一期紧紧相邻，位于大连核心商圈中山广场。一期定位中高端，除女装外，黄金珠宝、滋补品和工艺品是门店经营的重要特色，与附近的时代广场、大商麦凯乐总店形成较好的错位竞争，但经营面积仅1.8万平米。二期工程新增经营面积约2万平米，新增停车位500余个，目前工程已封顶，预计将于元旦前开业。二期定位与一期相同，会相应增加餐饮等功能设施，二期完工后，公司将通过后续工程实现一期和二期门店的连通。

    我们认为，多年经营使友谊商店形成了较为稳定的客户群体，二期在原有门店基础之上进行扩张，培育期相对较短。预计一期、二期连接后，经过一年左右调整，有望于2013年迎来协同效应爆发。

    除主力百货扩建及初步试水城市综合体的沈阳金廊项目外，公司也在尝试商业与地产结合的多种模式，如住宅小区配套精品超市，收效甚好。虽然目前规模较小，但商业与地产相得益彰之势可见一斑。

    地产业务完成布局，看好城市综合体项目潜力 河北子公司成立后，公司地产业务完成了以大连为主的东北区域、以江苏为核心的长三角区域及以唐山为核心的环渤海区域的布局。新项目以城市综合体为主要方向，但对于好的住宅项目亦并不排斥。 目前公司的纯住宅项目中，今年开始确认收入的为壹品星海二期（约20万平米）、壹品天城的尾盘及共建部分；在建项目包括江苏海尚壹品（建筑面积40余万）。

    商业地产项目除友谊商城二期外，包括富丽华三期（主要为解决酒店配套设施问题，建筑面积12万平米，预计2013年底完工，包含部分酒店式公寓，出售面积待定）、大连东港项目（包括20万平米住宅，约3.5万平米商业，目前处于规划阶段）、沈阳金廊项目（其中包括12.8万平米高档住宅、7万平米商业，）及唐山项目（处于市场调研阶段）。

    其中，沈阳金廊项目是公司城市综合题开发的试水项目，位于沈阳金廊商圈核心位置，商务白领聚集区域，商圈内目前驻有百联购物中心、商会总部大厦等，区域定位为沈阳行政金融文化产业中心。目前项目处于办理土地证书阶段，规划2013年全运会前完工。虽然公司开发城市综合体项目仍在起步阶段，但看好公司零售与地产的双重积淀，对城市综合体后续项目的成功率持乐观态度。

    鉴于地产项目收入确认时间的不确定性，我们对2011-2012年间地产收入作保守估计。结合公司目前项目进度，我们预计地产业务将于2013-2014年迎来收入确认高峰，结合公司商业部分协同效应的发挥，公司有望于2013年进入业绩高速成长区间。 预计2011-2013年，公司营业收入分别为38.68亿元、46.68亿元和66.69亿元，实现净利润2.54亿元、2.56亿元和3.57亿元，EPS分别为0.71元、0.72元和1.00元。

    给予公司"增持"评级。