中视传媒(600088)：市场化大转型带来价值发现

要点：

    基本面正发生重要变化 公司的实际控制人为中央电视台，公司正从原来的“依靠央视”向“面向市场、背靠央视”转型。转型后基本面发生大变化，原来没有被充分利用的资金、平台、技术优势将会得到释放，成为一个大为不同的优秀企业。

    影视业务向自主投资并拥有版权转型的精品电视剧方向发展 公司在电视剧业务上的模式从参与者转变为主导者。盈利模式也从过去以获得固定回报为主转变为获取电视剧包括策划制作推广发行的全环节的最大利润。随着有线电视在各地的普及，众多省级卫视频道在全国范围内为争取收视加大了对优秀电视剧内容的争夺，促使了电视剧价格的大幅上涨，公司将充分分享内容价格的水涨船高。

    热播电视剧陆续有来《中国地》的热播代表了公司电视剧业务成功转型的第一步。公司具有的中央电视台背景，在和优秀导演、编剧、演员合作时具有得体独厚的优势。公司与著名李路、高希希、康洪雷、都晓、阎建钢等合作，《山楂树之恋》、《赵氏孤儿》等电视剧将会陆续播出，公司拥有自主版权的电视剧项目逐步形成规模化持续化，电视剧将成为业绩增长的最大来源。

    影视收入与利润率将同增 公司的影视业务的毛利率目前大幅低于同行业上市公司的电视剧业务的毛利率，随着公司影视业务向市场化转型，投资和发行高质量的电视剧将会使未来影视业务的毛利率向市场化的同行靠近，从而带来大的利润率提升。

    旅游业务持续增长 旅游业务收入来自无锡影视基地和南海影视城的影视旅游业务。毛利率总体呈上升趋势。作为国家首批5A 级旅游景区的无锡影视基地的门票价格在8 月份上调25%-30%。通过增加和提高景区演出的数量和质量，多渠道开拓旅游客源市场。在国内居民旅游消费快速增长的大趋势下，我们预计旅游业务收入将持续增长。

    广告业务利润率有望见底回升 由于广告代理的成本是一年一定，因此每年的代理成本变动使得广告业务的毛利率大幅波动。2010 年广告代理业务的毛利率只有5.8%，大幅低于公司自身历史上30%以上的毛利率，也大幅低于同样代理央视广告的其他公司25%-43%的毛利率水平。如果未来回复到接近行业的正常水平，广告业务贡献的利润有很大的提升空间。

    盈利预测和评级 我们预计公司2011 年到2013 年的每股收益将分别为0.33 元、0.48 元、0.73 元，对应目前股价的市盈率分别为42、29、19倍。经过转型后公司自身业务具有强的增长弹性，6 月底公司有货币资金11.34 亿元，为新业务的投资提供了充足的财务资源。而作为中央电视台下的唯一上市公司，未来将有机会受益于文化大发展政策对国有传媒企业改制的推动，机会溢价将长期存在。维持“强烈推荐”评级。

    风险提示 广告业务的关联交易定价的变动会较大程度上影响广告业务的利润。电视剧单个项目的收益取决于题材、导演、剧本、演员、宣传、销售等多方面因素。