吉峰农机(300022)首次覆盖:高速扩张持续 渠道价值有待提升

类别:创业板 机构:瑞银证券有限责任公司 研究员:彭子姮/潘嘉怡 日期:2011-09-01

农村市场实际进入门槛高,农机流通要求企业具备资金实力

    我们认为,农机流通行业进入门槛高,无论中国还是成熟市场,农村市场重视口碑相传、客户对本地商户粘性大;同时农机补贴“代位垫资”及农机消费季节性波动对经销商资金实力要求高,行业高度分散为行业龙头整合提供了空间。

    上市获得资金优势,跨区域扩张重视当地市场

    09年引入战略投资者及上市以来,资金优势令公司得以跨省整合川渝外规模较大的经销商。在跨区域上,公司通过股权与当地经销商合作,较为重视扎根本地市场。尽管目前创业板再融资渠道暂时缺位,但2011年上半年公司通过中短期融资券的发行一定程度上支撑了持续扩张的步伐。

    需要持续关注——农机流通渠道内在价值的实现

    我们认为,在近年高速扩张的同时,公司能否深耕渠道核心价值是外延扩张转化为内生增长的关键。尤其在对客户服务、对员工及管理层培训、以及管理信息化建设方面能否确实领先行业,才是公司整合农机流通渠道真正的意义所在。我们认为,对于整合后公司渠道价值的提升程度仍需进一步观察。

    估值:首次覆盖给予“中性”评级,目标价14.5元

    我们首次覆盖吉峰农机,给予“中性”评级和14.5元的目标价。该目标价基于通过瑞银VCAM模型得到,我们假定加权平均资本成本(WACC)为10.3% , 我们预计2011/12/13 年依据本地会计准则得到的EPS 分别为0.30/0.51/0.84元( 按UBS 口径调整后为0.33/0.52/0.85 元) , 目标价对应2011/2012/2013年的PE分别为48/28/17倍。