武汉凡谷(002194)中报点评：增长逐步走出低谷 给予“买入”评级

受益滤波器产品收入大增，公司二季度业绩增长显著

    公司公布 2011 年中报，上半年实现营业收入5.2 亿元，同比增长12.4%；

    完成归属于母公司净利润近1.1 亿元，同比上升4.6%。其中，受益于产品结构调整，公司第二季度业绩增长显著，实现收入2.9 亿元，同比上升25.6%，完成净利润6294 万元，同比增幅回升至20.2%。

    受运营商资本开支进度及行业竞争加剧的影响，公司各项产品增长出现结构性分化，滤波器产品收入同比上升102.6%，对公司上半年收入增长贡献显著；双工器产品保持稳定增长，同比上升15.4%；而射频子系统、功分器、结构件等则出现一定幅度下滑。同时，得益于全球大客户的拓展，公司海外收入增长迅猛，同比增幅达53%，海外收入占比达37.9%。

    研发费用分类调整致毛利率、管理费用率波动较大

    今年上半年，公司整体毛利率上升7.3 个百分点至38.3%，一方面，受益于内部产业链整合成效初显，内部工序的流转成本有所下降，部分抵消了产品价格下降带来的冲击；另一方面，公司调整了研发费用（上半年共计4299万元）的分类，由原来的制造费用改为管理费用。若剔除该会计处理调整带来的影响，公司上半年毛利率和管理费用率基本保持稳定。

    产品线扩充及客户拓展有利长远发展

    为适应通信行业宽带化、移动化的发展趋势，公司保证原有产品供货能力的基础上，新推出介质滤波器、数字微波等产品，其中前者因具备低损耗、高介电常数以及良好的物理特性，而广泛适用于移动终端、车载电子产品、无线电台等产品。而后者主要用于基站传输，是当前光纤传输之外的重要补充。此外，塔放产品上半年出货量也有较大上涨，这些新产品的推出将进一步优化公司产品线。

    同时，公司全球客户拓展的推进已在半年报中得以体现。新增的爱立信、阿朗两大客户将逐步贡献收入。我们认为，这将有利于摆脱大客户依赖，实现均衡发展。

    业务逐步走出低谷，给予“买入”评级

    去年受国内市场变动的影响，公司增长一度陷入低谷。我们认为，随着全球业务的拓展，凡谷将逐步走出低谷，考虑到公司现金流充裕，抗风险能力较强，未来业绩反转可期，给予“买入”评级，目标价14 元。