通宝能源(600780)2011年中报点评：转型发展第一步 配电业务贡献主要利润

第一， 业绩同比增长五成，毛利率和净利率环比均大幅回升

    公司上半年实现的营业收入和经营成本分别为26.33 亿元和22.07 亿元，同比分别增长18.5%和17.4%(并表范围发生变化：地电股份营业成果纳入报表)；主要由于公司上半年已完成重组，形成了发电和配电两大业务，主营业务得以拓展。

    公司二季度单季毛利率和净利率分别达到19.78%和8.73%，环比均大幅回升，主要由于配电业务盈利状况良好整体拉高了公司总体业务的盈利水平。

    配电业务纳入合并报表后，期间费用控制良好，尽管二季度期间费用上升到1.61 亿元（一季度为0.22 亿元），但期间费用率控制在7.57%。

    公司上半年情况来看，发电业务和配电业务几乎各占半壁江山，但配电业务贡献毛利较多，发电业务和配电业务毛利分别为0.87 亿元和3.37 亿元。

    第二，地电股份贡献主要利润，产业链向下延伸

    地电股份是一家地方电网企业，主营业务为电力供应与销售。其经营的地方电网位于山西省吕梁市、临汾市和朔州市的12 个县（区），以220KV、110KV 输电线路为主网、以35KV 和10KV 线路为配网，覆盖吕梁市8 县（区）（包括离石区、柳林县、中阳县、交口县、方山县、石楼县、兴县、临县）、临汾市3 县（包括乡宁县、蒲县和安泽县）以及朔州市的朔城区。

    2011 年上半年末地电股份净资产13.05 亿元，上半年净利润1.63 元，ROE 达12.49%。

    目前公司仍有部分220KV 和110KV 输变电工程在建，未来将带来新增的电网资产，主要包括：交口220KV 输变电工程、柳林220KV 输变电工程、离石220KV 输变电工程、工业园区110KV 变电站、临县220KV 变电站扩建、金罗白草110KV 变电站和南山110KV 变电站。

    第三，给予“谨慎推荐”评级

    行业层面来看，公司目前处在微利状态的火电业务可能受益于未来行业改革，电网资产则可能由于行业改革政策的影响。总体上，我们认为公司未来可能受行业政策层面影响偏正面。

    公司层面来看，考虑到公司配电业务未来1-2 年内盈利的稳定性，以及公司作为控股股东旗下唯一的资本运作平台的地位，我们认为公司盈利情况有一定保障。

    以公司现有资产估算，预计2011 年、2012 年和2013 年EPS 分别为0.29 元、0.32 元和0.37 元，对应PE 分别为25.17 倍、22.59 倍和19.54 倍，给予“谨慎推荐”评级。

    风险提示：

    （1）电网市场化改革影响公司盈利稳定性

    （2）煤价进一步上涨影响火电业务