同德化工(002360)半年报点评：上半年炸药销售增长明显 业绩增近三成

2011年上半年，公司实现营业收入2.25亿元，同比增长86.26%；实现归属股东净利2737万元，同比增长27.67%，基本每股收益为0.23元。

    在募投项目逐步投产及基建及矿山开采加大的情况下，公司炸药销量明显增长。公司募投的年产12000 吨乳化炸药生产线和6000 吨现场混装车项目分别于2010 年9 月底和2011年4 月投产，公司核准炸药产能由3.6 万吨增加到5.4 万吨。

    由于基建及矿山开采力度加大，公司工业炸药销售收入同比增长98.32%，销量出现明显增长。

    硝酸铵价格上涨造成工业炸药毛利率下滑 12.1 个百分点。

    公司所用硝酸铵价格较上期上涨了600 多元，同时当期产品售价下降300 多元，造成当期炸药毛利率下滑，最终造成公司业绩增速慢于收入增速。

    公司民爆资产整合预期仍在。公司从2009 年启动收购大宁黄河化工股权事宜，目前持有其10.04%股权，大宁黄河化工工业炸药核准产能为1.8 万吨，目前由于交易双方在整合方面未能达成一致，资产整合暂时停止。我们发现其他民爆企业在资产整合中亦经历波折，我们认为公司在民爆资产整合上存在较大的可能性。

    公司另一个看点是向下游延伸。年产6000 吨两台现场混装车项目的建成，有利于公司拓展爆破服务市场，带动工业炸药销售，促进业绩提升。

    维持“增持”评级。我们预计2011 年和2012 年公司的基本每股收益分别为0.46 和0.53 元，按照8 月8 日收盘价14.02元计算，对应的动态PE 为31 和26 倍，与民爆企业相比具备估值优势并受益民爆行业整合，维持公司“增持”评级。

    风险提示：硝酸铵价格进一步上涨将造成毛利下滑；资产整合存在的不确定性。