山西三维(000755)2010年年报及2011年一季报点评：三十亿的今天 一百亿的明天

公司2010年实现收入27.85亿元，一季度实现10.86亿元，同比增长22.67%和103.83%。利润总额增长30.69%和扭亏为盈。

    公司BDO产品主要下游是氨纶，伴随氨纶行业新增产能及景气延续，公司BDO盈利状况良好；伴随原材料价格进入稳步上升期，中游化学品的BDO毛利状况应难持续，但下降幅度不会太大； BDO产品两年左右仍是投资高速期，国内产能过剩局面将持续加大，但有效产能未来两至三年不会释放太多。公司顺酐法装置目前已开始投料，电石炔醛法装置开工满负荷。

    公司PVA产品主要用于涂料、粘合剂、纺织浆料等领域。涂料消耗PVA目前约占总消费量40%强，胶黏剂的比重在加大。该产品上下游结构相对稳定，目前该产品基本维持盈亏平衡，开工率基本满负荷。

    公司乳胶产品毛利较高，目前和美国翰森成立合资子公司，开始涉足乳胶产品上游；但短期内伴随榆次工业园建设及太原胶厂的搬迁，该产品不会成为主要贡献点。 赵城精细化工园区规划将有超过千万吨焦炭，将给公司带来充足的焦炉气气源支持。即便不考虑赵城化工园的焦炭，公司三维瑞德焦化也可保证公司目前含顺酐装置的全部产能的60%以上需求。

    公司多方采取措施有效缓解粗苯采购的困难，解决苯采购来源的结构性困难，粗苯来自焦化，受限焦化产能发挥的限制，粗苯自身就可认识为一种稀缺资源。公司粗苯来源的缓解，保持苯精制的稳定开工，而这还将有助于"粗苯加氢-顺酐-BDO"产业链完善。

    由于PVA生产盈利状况及公司季报预计低于我们预期，略调整公司2011年EPS至0.40、0.61元。我们认为公司今年60亿营业收入是能够达到的，我们的估值是在相当安全边际获得，同时壮大自身、上下游拓展的产业链完善是必然，业绩超预期增长可能，因此我们维持对其的投资建议，维持"买入"评级。