群兴玩具(002575):合理股价为18.8-20.8元 预计首日价格在18.5元左右

类别:公司 机构:申银万国证券股份有限公司 研究员:周海晨/屠亦婷/徐晓 日期:2011-04-22

IPO概况。公司以20.0元/股的价格发行3380万股A股普通股,其中网上发行2708 万股(中签率1.36%),网下配售672 万股(配售比例36.36%)。发行价对应10 年动态PE达46.5倍,对应11 年动态PE 为29.9倍。扣除发行费用后,本次发行净募集资金为6.13 亿元,超募资金达3.58亿元。

    一季度收入平稳增长,毛利率稳中有升。逢玩具行业淡季,公司收入增长较为平稳:11年一季度实现营业收入1.29亿元,同比增长6.2%。一季度实现净利润1876.22 万元(对应EPS 为 0.14 元),同比增长13.4%;11Q1 毛利率为30.8%,同比上升(vs 10Q1 29.8%),亦高于10 年全年毛利率30.2%。

    公司为自主品牌电子电动玩具行业领军企业。10 年收入4.66 亿元,净利润5761 万元。以“QUNXING”自主品牌生产销售童车、电脑学习机、婴童玩具等五大类产品。公司内外销市场并重,10 年出口占比53.8%(新兴市场为主)。童车是现阶段发展重心(其中电动童车销售占比79.2%,国内市占率第二)。

    产品结构调整,成本控制到位,推动近几年净利大幅增长。高附加值的童车产品占比由08年的4.8%提升至10年的26.1%,带动公司收入稳步增长;受益于原料价格下跌和各项成本控制措施,毛利率也逐渐提升,推动09-10 年净利大幅增长71.6%和47.6%。

    新兴市场玩具行业正处于黄金发展期,自主品牌+市场响应能力+成本控制力,奠定公司竞争优势。包括中国在内的新兴市场的玩具行业,因低儿童消费基数和高人均收入增速,享有更高成长性。公司竞争优势主要体现在,1)以自主品牌进行销售,2)注重研发以快速响应市场需求,3)良好的成本控制能力以应对原材料价格波动风险。

    募投项目大幅扩张产能,巩固公司在童车行业的竞争优势。公司拟发行3380 万股,总投资2.56 亿元,用于扩建生产基地(主要投向童车产品,新增250 万量童车产能)和建设研发检测中心,新产能投产前公司将采取租借厂房新增设备优先生产高附加值的电动童车的方式支撑业绩增长。

    风险因素:上半年业绩鲜有亮点对发行的高PE 构成压力;新产品研发设计风险、业务集中风险、原料价格波动风险。

    合理股价为18.8-20.8 元,预计首日价格在18.5 元左右。随着公司募投产能的逐步释放,我们预计公司11-13年摊薄后EPS分别为0.67、0.93和1.20 元;综合考虑可比公司行业地位及新上市中小板公司溢价,我们认为其2011 年合理动态市盈率为28-31 倍,对应股价为18.8-20.8元。结合近期中小板公司上市首日平均涨幅及公司特点,预计公司首日价格在18.5元左右。