潍柴重机(000880)年报点评：孕育新的增长点 长期价值仍低估

10 年净利润同比增长22%，毛利率有所下降。公司2010 年实现营业收入26.6亿元，同比增长14%，实现净利润2.18 亿元，同比增长22%，与我们预测一致。综合毛利率15.4%比09 年下降0.7 个百分点，尤其是第四季度环比下降5 个百分点，主要原因是折旧增加和低毛利率发电机组销售收入占比上升；

    受益内河航运建设加速，重庆工厂产能年中提升一倍。交通部发言人指出“十二五”期间投向内河水运建设资金达2000 亿元，相比“十一五”翻番，2015 年末国内高等级航道里程增加3000 公里，港口吞吐能力增加13 亿吨，船舶平均吨位从450 吨提升至800 吨。潍柴重机在内河船舶柴油机市场占有率将近60%，去年重庆工厂交货约2000 台，受产能限制供不应求，今年6 月技改完成后CW200 将提高至4000 台/年，预期今年销量增长50%左右。

    发电柴油机业务进入良性发展轨道，灾害和用电紧张提升发电柴油机需求。10年公司调整战略，按行业开发发电柴油机业务，重点开发电力和公用事业客户，发电柴油机销售收入增长64%，但毛利率下降至7.2%。在渠道完善后公司将重点提升市场份额扩大销售，而随着柴油机销售放量预测毛利率可回归正常水平。

    大机项目12 年开始贡献利润，4 万吨关键毛坯件11 年底竣工。随着船舶行业的复苏，大机项目11 年投产，12 年开始盈利。新项目投资能够完善公司产品线，延长产业链，打开新的成长空间，有利于提高公司竞争力和毛利率。

    现金利用更高效，长期投资带来更高回报。2010 年末公司货币资金超过12 亿元，银行存款高达8.6 亿，公司出资1.8 亿增资山重融资租赁公司，并拟投资2 亿共同成立山重财务公司，使现金利用更为高效，提高投资回报。

    折旧方法由平均年限法变更为双倍余额递减法，实际利润超出预期。公司将符合加速折旧条件的设备变更为双倍余额递减法，使当年折旧增加约0.25 亿元，影响税后利润约10%左右。由于公司拟被认定为高新技术企业，2011年所得税率将降至15%，2010 年加速提取折旧能够合理规避税收支出。

    未分配利润由负转正，未来分红将趋于正常。由于公司借壳上市后未分配利润一直为负，致使多年未有分红和送股。2010 年末未分配利润首次转正，预期未来分红方案将回归正常。

    维持“强烈推荐-A”投资评级：由于今年经济形势复杂，原材料和人工成本出现上涨，公司小功率柴油机毛利率受到一定影响。但公司受益内河航运振兴和航运业景气上升，未来增长亮点较多。我们维持11-13 年业绩预测1.00、1.33 和1.79 元，复合增长率达到31%，目前动态PE 仅22 倍，维持“强烈推荐-A”投资评级，维持一年目标价28 元。

    风险提示：原材料上涨，大机项目能否顺利投产。