内蒙君正(601216)调研：资源股 煤炭和PVC价格上涨有交易性机会

投资要点：

    PVC 和烧碱盈利稳定，1 季度PVC 销售均价在7400 元，与四季度相比略下降，11 年PVC 产量在31-32 万吨、烧碱24 万吨、洗煤300 万吨，12 年PVC 45 万吨、烧碱24 万吨、洗煤300 万吨、煤炭销售120 万吨（比预期提前1 年），预计11 年、12 年盈利8.4 亿、11.6 亿，对应EPS 为1.31 元、1.80 元。

    公司目前满负荷生产，产品在成本上具有明显的优势，体现在电石每吨耗电3150度（行业平均3500 度）和PVC 每吨耗电石1.36 吨（行业平均1.45-1.5 吨），用电价格比网上电价低0.0821 元/度。

    公司继续整合煤矿资源方面有比较强的意愿，目前拥有1.16 亿储量的煤炭资源，对应每股储量0.18 吨，另外还有27 亿吨的探矿权，是化工类企业里有煤炭资源的弹性相对较大的企业。

    神华君正煤矿产出时间比原来预计的13 年提前1 年，目前看12 年能够产煤，估计在100-120 万吨，13 年能够达到200 万吨以上。

    募投项目将在12 年全部达产，超募资金约9 亿。

    11 年是PVC 免税的最后一年，12 年起PVC 所在的君正化工厂税率将在15%（不过，预计下半年可能会出台新的税收政策，有可能降低些）；10 年整体税率5%，11 年由于煤炭的税率在25%，最后整体税率可能在9%左右。

    投资建议：我们认为PVC 行业未来大的趋势是向西部转移，公司在内蒙古相应的具有原料优势，煤炭方面的储量较大可以享受一定的资源估值溢价，建议长期关注其资源价值。短期来看，3 月建筑施工逐渐开工，油价影响PVC 期货价格，预计PVC 现货价格上涨，以及最近煤炭价格上涨预期（澳煤价格2 季度上调50%）都是公司股价刺激因素，给以推荐的评级，预测10-12 年EPS 分别为0.76、1.31和1.81 元，目标价30-35 元。

    风险提示内容：PVC 的价格大幅下降