内蒙君正(601216)新股定价报告：资源禀赋铸就氯碱化工新贵

公司主营产品包括电力、电石、硅铁、聚氯乙烯(PVC)树脂、烧碱等。公司属于国内较少的完整拥有“煤-电-氯碱化工”及“煤-电-特色冶金”一体化产业链的循环经济企业，受益西部大开发政策，实现内蒙地区资源和能源的就地转化。

    近十年来全球聚氯乙烯树脂产能年复合增长率达4.6%，亚太地区产能增幅较大，新增部分主要集中在日本、韩国、中国大陆和中国台湾。2003 年至2007 年，我国国内生产总值（GDP）保持了10%以上的年增长率，PVC 下游主要消费领域建筑行业更是连续五年保持了15%以上的高增速，促进了PVC 需求的增加。2009 年，国内PVC表观消费量超过1,054.90 万吨，已是全球最大的消费市场。

    公司资源和能源铸就的成本优势明显。公司有自备电厂和电石装置降低交易成本；收购、参股方式获得煤炭、石灰石资源，煤炭储量28 亿吨。密闭电石炉联产白灰生产技术大幅提升效率，2010 年产能利用率达115%，生产成本比行业平均减少300 元/吨。电厂混烧煤矸石、电石渣制水泥、电石炉尾气回收等资源综合利用实践循环经济。

    本次募集资金拟投资年产40 万吨/年PVC 和28 万吨/年离子膜烧碱项目。项目投产后公司PVC 产能达到45.5 万吨/年、烧碱产能32 万吨/年。2010 年1 月，公司本次募集资金项目部分建成并投入生产，公司PVC 产能达到32 万吨，烧碱产能达到24 万吨。2010 年度，PVC产量已达到26.73 万吨，产销率达到97.99%，未出现滞销情形。

    我们选择与公司盈利能力和区域优势较接近的对比分析，主要可比公司的2011 年动态市盈率均值为21 倍。预计公司2010-2013 年EPS分别为0.76、1.33、1.74 和2.37 元，由于公司的产品综合毛利率高于同行，ROE 高于同类上市公司，给予公司2011 年20-25 倍PE，公司合理估值区间为26.60~33.25 元/股。