德美化工(002054)：长期看好公司股权投资和行业内整合机会

1月29日，德美化工发布公告，预计公司2010年归属上市公司股东净利润同比下降0%-20%。公司2010年业绩同比下降的原因有以下两点：

    1） 原材料价格上涨，产品毛利率下降。占公司收入构成75%的印染助剂的主要原材料为苯、萘及其衍生物。09年纯苯均价约5100元，10年均价则高达7000元，上涨37%；09年工业萘均价约7255元，10年为8840元，涨幅达22%。受原材料价格上涨影响，公司印染助剂毛利率由09年的41%下降至约37%。

    2） 投资收益下降。一方面，公司进行股权投资的宜宾天原等公司受电石和电力等原材料价格上涨影响，业绩同比下降最多达30%。受枯水期及限电影响，西南地区电石价格10月份以来一直维持在4000元以上的高位，最高甚至达到4700元，远高于上半年3500元左右的价格。按去年净利润1.75亿、德美化工持股11.77%计算，公司投资收益最高下降达2000万元。另一方面，天原集团和奥克股份的上市使公司股权受稀释，相应投资收益进一步减少。宜宾天原和奥克股份分别于今年4月份和5月份上市，公司持有宜宾天原的股份由15.69%降至11.77%，持有辽宁奥克的股份由10%降至6.94%。

    公司未来主要增长点有以下两点：

    1） 行业内整合为公司原有主业带来进一步扩张机会。一方面，纺织和印染助剂行业集中度非常低，行业前两名的德美化工和传化股份总共的市场份额只占10%，规模以下企业占比非常高，行业内部整合是未来的大趋势。另一方面，占国内纺织印染助剂200亿市场5%的高端市场主要把持在巴斯夫等外商企业中，它们虽然拥有自己的高端产品，但生产、应用和服务成本非常高，因此盈利能力不强，公司正在寻找机会对它们的高端差异化产品进行收购。

    2） 股权投资有望成为公司未来的主要利润增长点。公司未来将把重心放在股权投资上面，复制天原集团和奥克股份的模式。09年，公司投资收益占总收益的35%的左右，未来这一份额将突破50%，成为公司新的主业。目前，除天原集团和奥克股份外，公司还持有湖南尤泰尔30%和浙江丽水博士达60%的股权。

    盈利预测与投资建议

    维持公司2010、2011和2012年EPS为0.51元、0.65元和0.79元，维持推荐评级。