深度＊公司＊山东墨龙(002490)新一轮增长重启 估值处于低位

山东墨龙是国内唯一的全产业链一站式石油钻采设备制造商。自2004 年在港交所上市以来，主营业务收入和净利润经历了一轮高速增长，2004-2009 年复合增长率分别达到了33.5%和35.5%。基于全球石油天然气上游景气度从2009 年下半年以来的强劲复苏以及原油价格仍将保持高位的态势，预计公司将从2011 年开始新一轮快速增长。此轮增长的特点将表现为：公司产品将量价齐升，产品应用领域不断扩大，行业面临技术升级以及集中度进一步提高。考虑到估值处于低位，我们给予公司买入的首次评级，A 股目标价格28.40 元，港股目标价格20.30 港元。

    支撑评级的要点

    未来三年产能快速增长。我们预计公司募投项目2013年将全面达产，油套管产能将由目前的35 万吨提升至2013 年65 万吨。公司2010 年产能利用率紧张，2011年募投项目投产率为60%，产能将达到53 万吨。我们判断产能扩张不会对市场供应形成压力，理由是全球油套管需求将保持3-5%的增长，而公司目前产能占中国油套管供应量仅为7%。

    产品毛利率将进一步提升。公司2010 年上半年毛利率从19%下滑至15%，而下半年毛利率逐渐提升至18%。募投产能主要用于生产高端API 产品以及非API产品，预计公司主营产品的均价将进一步提高。

    相对于国内大部分竞争企业，公司有价格竞争优势以及成本控制优势。原因在于公司拥有完整的产业链条、高端产品比例高、车间机械化程度高、人员精简、下游客户基础良好。

    评级面临的主要风险

    石油天然气上游资本支出骤减。

    相比于国际同业龙头公司，公司产品升级缓慢。

    估值

    采用PEG的估值方法，公司未来两年复合增速40%，给予目标价格相对2010年40倍的估值。A股目标价格28.40元。H股目标价格20.30 港币。首次评级为买入。