新中基(000972)调研简报：受益于股权出售和番茄酱价格上涨

公司主营产品为番茄酱,其中大桶酱和小包装制品分别占到营业收入的 34.48%和43.47%，占到毛利润的79.95%和 17.36%(09年数据)。

    上榨季，原料茄全球丰产，多出470万吨，番茄酱价格持续下跌，报价从 09 年初1100 美元/桶跌至今年5月底 550美元/桶。

    受天气影响，原料茄本榨季出现全球性减产(由于遭遇历史罕见寒潮冰雪灾害,我国新疆、内蒙古等地区推迟 15 天种植)。WPTC（世界番茄加工业协会）10 月份再次下调全球、中国产量，预计全球为 3694万吨，减产 13%（9 月份预计减产 11%）；中 国为 621 万吨，减产 28%（9 月份预计减产 17%）。番茄酱价格开始反弹，新酱报价目前为 900美元/桶（番茄酱可以保存两年，旧酱较新酱低50-100 美元/吨） 。

    我们认为番茄酱价格上涨将会持续，明年1季度涨幅显著，且成交量火爆,原因是下榨季产量可能继续下降，且幅度很大，以及 3月底、4月初，原料茄开始种植。由于棉花价格高位运行，我国新疆地区下榨季将近 1/3原料茄地可能改种棉花。另外，欧盟农业补贴政策对意大利等国下榨季农户种植原料茄积极性影响更大。从公司情况来看,今年与农六师签约20万亩加工用番茄地 （还有约20万亩分布在新疆其他地区）,落实17-18 万亩,明年可能更低。

    新疆棉花产量约占全国1/3，棉花地亩产约为400公斤籽棉（兵团农户需上缴 80 公斤），农资、人工等支出约为 1600 元，籽棉收购价格今年一度高达 14元/公斤以上，按10元/公计算， 每亩净利润为1600元。而原料茄地亩产为 5-6 吨，产品收购价格今年约为 0.4 元/公斤（06 年之前约为 0.2 元/公斤，06-08 年约为 0.4 元/公斤，09 年约为 0.35 元/公斤） ，每亩销售收入仅为2000-2400元。

    我国旧酱库存量约为 30万吨（中粮屯河约为15万吨，公司为6-7万吨） ，本榨季产量不到70万吨（生产日期为8、9月份,中粮屯河约为30 万吨，公司约为 20 万吨） ，下榨季产量预计60万吨都达不到。

    合理假定公司四季度销售 6-7 万吨旧酱和 10 万吨新酱（番茄酱销售主要集中在当年四季度和下年一季度，各占一半左右），旧酱销售均价为 800-850 美元/吨（生产成本为 600 美元/吨），新酱销售均价为900 美元/吨（生产成本为700-800美元/吨） 。

    由于番茄酱价格下跌,公司上半年计提资产减值损失8418.93万元，其中存货跌价准备为6880.19万元,坏账准备为1538.74万元。三季度冲回5607.6万元，如果四季度继续冲回，可贡献0.06元EPS。另外，公司持有2811.6万股北新建桥,11月15日-12月1日出售1894.5万股,获取约3.2亿元投资收益，贡献约0.66元EPS，如果明年出售剩余部分，可贡献约0.33元EPS。

    保守假定明年一、四季度分别销售 10 万吨番茄酱，一季度销售均价为1000美元/吨（生产成本为 700-800 美元/吨） ，四季度销均价为 1050 美元/吨（生产成本为900 美元/吨） 。

    与益海嘉里（母公司为丰益国际）合作给公司带来多方面影响：一是缓解债务压力。预计益海嘉里取得中基番茄和天津中辰各30%股权需要出资4.5亿元，如果公司将其全部用来归还长、短期借款，利率按5.5%计算， 资产负债率由3季度末74.65%降至69.75%，每年可为公司贡献约0.04元EPS。二是借助益海嘉里国内、外销售渠道，拓展客户，特别是做大做强小包装制品业务。公司大桶酱有1/3用来生产小包装制品（7-8吨原料茄可以加工成1吨大桶酱，1吨大桶酱可以稀释成1.4-1.6吨小包装制品），95%为贴牌生产，5%为自有品牌（主要销往西非）,因此毛利率仅为9.11%(09年数据)。三是益海嘉里参与公司核心资产经营，必然分走部分业绩。

    公司前三季度EPS为-0.52元，北新建桥股权出售、番茄酱价格上涨等使得四季度扭转之前亏损局面，全年EPS为0.33元,同比增长697.34%,2011年EPS为0.23元，对应PE为38.52、54.52X。基于番茄酱价格上涨预期强烈，首次给予公司“推荐”投资评级。