通程控股(000419)三季报点评：关注门店扩张带来的外延增长

公司公告三季度业绩

    2010年前三季度公司共实现营业收入23.37亿元，同比增长41.34%；实现净利润0.69亿元，同比增长79.75%；基本每股收益为0.19元。第三季度实现营业收入7.42亿元，同比增长30.54%；实现归属于母公司净利润0.18亿元，同比增长91.12%；基本每股收益为0.0521元。

    家电百货带动收入增长

    公司是立足湖南省的区域连锁商，其主要经营的业态有家电连锁、百货业务、超市业务、酒店业务和典当业务等。其中家电连锁业务是公司的主力业务，也是公司竞争力较强的业务；公司在湖南省拥有37家门店，营业面积共计11.7万平方米；形成了以长沙为中心，向周围二三线城市辐射的布局。百货业务方面，公司有6家百货门店，以东塘、河西以及长沙次级商圈为主，与长沙本土百货龙头友阿股份相比，公司百货业布局相对较弱。随着长株潭一体化的进程以及湖南区域经济的发展，公司在次级商圈的布局将带来巨大的增长空间。受益于家电下乡、以旧换新等家电政策的刺激以及消费增长，公司前三季度营业收入实现较大增长。

    酒店、典当业务提升盈利

    公司酒店业务在主营收入中占比仅10%左右，但因其高达80%以上的毛利率水平是公司净利润的主要贡献者之一。目前公司拥有5家酒店，分别是通程国际大酒店、同升湖通程山庄酒店、通程温泉大酒店、麓山宾馆和通程盛源酒店。我们认为逐步进入成长期的同升湖通程山庄酒店和通程温泉大对公司明年业绩将会有所贡献。典当业务是公司利润最高的业务，也是最具想象空间的业务，由于典当业务的独特模式，其毛利率高达100%。虽典当业务营收占比仅不足2%，但其对净利润的贡献不可小觑。酒店及典当业务增长将带来公司整体盈利能力的提升。

    配股完善门店布局，提升竞争力

    公司2010年6月份公告，拟向全体股东每10股配售不超过3股。此次募集资金主要用于新门店扩张以及旧门店的升级改造。家电连锁方面，公司拟新开18家通程电器门店，新开门店将仅有2家开在长沙，其余将在长沙周围较为成熟的二三线城市，将有利于公司在扩大、巩固一级城市份额的同时，强化二级城市市场竞争力，并加快三级城市的积极拓展。百货方面，公司拟在长沙和株洲各新开1家商业广场，加上现有6家门店，则可强化公司的规模优势，以抵御外来百货品牌的激烈竞争。此外对旧家电连锁和百货门店的改造项目完成后，预计每年将累计新增销售收入910.74亿元。

    盈利预测及投资建议

    我们预计2010-2012年公司EPS分别为0.32元、0.44元和0.55元，对应昨日收盘价10.09元，PE分别为31.5倍、22.9倍和19.4倍。考虑到公司未来两年仍是公司快速扩张期，以及公司所处湖南区域家电连锁的龙头地位，我们认为给予公司2011年28-30倍PE较为合理，公司合理价值为12.3元-13.2元，首次给予公司"买入"评级。

    风险提示

    新开门店拖累业绩的风险；新店培育期较长的风险；