杭齿前进(601177)新股分析：齿轮行业优势企业 风电业务是未来主要增长亮点

公司是齿轮传动装臵的制造专家

    公司主营齿轮传动装臵，应用于船舶、工程机械、汽车、风电四大领域。09年收入 18亿，毛利率 23％，净利率 5%。产品中，船用齿轮箱和工程机械变速箱市场占有率第一，对公司毛利贡献大，合计达到 85％。本次发行 1.01亿股，发行后总股本达 4亿股，实际控制人萧山国资持股 45％。

    齿轮应用广泛，行业增长平稳

    齿轮分为车用、工业用、专用齿轮三大类，覆盖船舶、航空、能源、工程机械等二十多个行业。我国齿轮行业 09 年销售额 1260 亿元，世界第三。受益于汽车及工业需求复苏，10年行业增速有望达到 15％，继续保持平稳增长。

    原有产品需求稳定，风电产品成增长亮点

    船用齿轮箱竞争优势明显，市场占有率 65％。未来将受到造船业下滑的拖累，但“进口替代”效应将弥补下游需求衰退。预计 10-12 年船用产品增速达到5-10％。

    工程机械变速箱市场占有率 20%。随着 11年固定资产投资增速的回落，工程机械变速箱需求增速也将相应回落。预计 11年增速可达 10-15％。

    风电增速箱现有产能 350 台，募投项目将新建 2000 套风电增速箱产能，12年投产。根据能源风电发展规划，未来十年行业复合增长率将达到 16％。风电业务将成为公司新的利润增长点，2年后年增长可达 30－40％。

    募投项目弥补产能短板，2012年进入增长期

    公司此次发行募集可用资金 7.5亿元，其中 7400万投向四大研发扩产项目，有效弥补了产能短板，13年新增净利润可达 1.4亿元。

    合理价值在7.8~8.1元/股之间

    10-12 年 EPS0.27 元、0.32 元、0.37 元，三年净利润 CAGR 达 15.7%。价值区间在 7.8-8.1元/股之间，对应 10年 PE为 27-30倍。