白云山Ａ(000522)2010年中报点评：内部调整见效 业绩持续改善

业绩大幅增长，经营性现金流健康。2010年16月，公司实现营业收入18亿元，同比增长31.33%。实现净利润1.24亿元，同比增长123.19%，每股收益0.26元。扣除非经常性损益的净利润1.04亿元，同比增长了85.36%，每股收益0.22元，一季度主业盈利为0.11元，二季度维持了一季度的增长态势。经营活动产生的现金流量净额2.1亿元，同 比增长了120.63%，每 股经营性现金流量净额0.45元。业绩大幅增长的主要原因：主导产品销售同比大幅增长、主营业务毛利率同比上升2.13个百分点、财务费用同比减少、合营企业白云山和黄、百特侨光等按权益法确认的投资收益同比增加等经营性因素；以及房地产补偿收益及股权转让收益等非经常性因素共同所致。

    营销改革显效，主导产品销售放量。公司主导品种销售增长较快，头孢硫脒、头孢克肟等头孢系列产品、清开灵系列产品、阿咖酚散、一力咳特灵等销售同比分别增长了44%、29%、50%、156%、28%；合营企业白云山和黄的复方丹参片销售增长也高达43%；小柴胡颗粒同比也大幅增长；中/长链脂肪乳注射液销售收入也恢复到约7,000万元，同比增长约20%。

    加快中药材GAP 基地建设，保证原材料供应。白云山和黄的云南文山三七及大庆板蓝根GAP基地合作建设正式启动，目前，已建及在建GAP 基地共有8 家，为公司中药产品的原料供应和成本控制发挥了积极的作用。

    下属企业均衡发展，公司经营大幅改善。2009年至今，公司通过整合营销资源，划分营销区域精耕细作，努力消化清理存货，加快货款回笼，营销形势不断好转。下属光华制药、何济公制药厂逐步走出困境，主导的老产品小柴胡、阿加酚散再放异彩；明兴制药、制药总厂、天心制药、和记黄埔继续保持强劲增长势头。百特侨光中/长链脂肪乳注射液通过招标和深度分销，市场在逐渐扩大，企业经营状况逐渐好转，继续减亏。

    维持“增持A”的投资评级，12个月目标价16.8元。我们维持对公司2010、2011年每股收益分别为0.48元、0.58元的业绩预测，考虑公司后续有重组预期，按照公司2010年业绩给予35倍PE，则12月目标价为16.8元，给予“增持A”的投资评级。