文山电力(600995)中报点评:盈利能力明降实升

类别:公司 机构:华泰联合证券有限责任公司 研究员:周衍长 日期:2010-08-13

收入大幅增长,业绩平稳。上半年,公司完成售电量14.74 亿千瓦时,同比下降2.82%;实现营业收入5.96 亿元,同比增长20.87%。完成供电量15.74 亿千瓦时,同比增长0.30%;产生营业成本4.41 亿元,同比29.10%;毛利率为26.01%,同比下降4.72 个百分点;实现归属母公司净利润为0.58亿元,同比增长3.52%,符合我们预期。

    综合销售电价提高,营业收入增长。上半年,公司售电量下降,但营业收入却大幅提高,其主要原因是:政府上调销售电价以及公司售电结构改变,导致公司综合售电电价提高0.091 元/千瓦时,同比提高24%左右。09 年底,云南发改委适当调整文山州电网销售电价,全口径电量销售电价提高0.017元/千瓦时。另外,上半年文山州电量紧缺,公司调整售电结构,只趸售销售电价较高的广西以及州内3 县,直供电量增长5%。

    购电成本提高及折旧费用增加,降低毛利率。上半年文山州干旱,公司所采购电价较低的自发电以及地方小水电电量分别同比下降50.4%和20.8%,而所购电价较高的云南省网电量同比增长43%,加之云南发改委提高了部分地方小水电电价,导致公司综合外购电成本提高了0.042 元/千瓦时,同比提高18%左右。另外,公司自年初变更折旧年限,增加营业成本4655万元,从而降低毛利率7.7 个百分点。剔除折旧政策变更影响,上半年公司毛利率同比上升3.09 个百分点。

    高耗能工业将进入投产高峰期,直供电量将大幅增长。1、根据文山州发改委所跟踪的信息判断,2010 年开始文山州高耗能产业将进入集中投产期,包括氧化铝、水泥、电石等项目,2、随着经济转暖,高耗能产业的产能逐渐恢复。上述两方面因素将明显提升公司直供电量(该部分售电电价较高)。

    维持“增持”评级。我们维持年初的判断,预计2010-2012 年公司EPS 分别为0.35、0.48、0.58 元,年复合增长率达到28.7%,目前股价对应PE为20.8、14.9、12.5 倍。近一年来,由于干旱影响,公司无法体现真实业绩,随着来水量恢复正常,经济确定性向好的情况下,公司业绩将得到良好的释放。我们认为目前股价已经低估公司价值,维持“增持”评级。