山西三维(000755)：受困于BDO、PVA低迷

公司上半年实现收入11.02亿元、同比增加了11.95%，营业利润-2871.38万元、同比减亏 4956.29 万元，归属母公司净利润亏损 3532 万元、同比减亏 4506.83万元。EPS-0.075 元，ROE-0.02%、同比增加 3.84 个百分点，每股经营现金流0.38元，同比增加292%。不分配不转增。

    公司收入增长、减亏明显主要在于部分产品价格的提高。分产品看，主要产品PVA收入同比下降6.93%而BDO收入同比大幅增加了77%，源自上半年PVA产品价格低位徘徊并有所下滑而 BDO 企业检修减产较多、供应不足造成其价格快速从 13000 元/吨左右上升到近 20000 元/吨上下。但因为电石成本较高、焦炉气不足造成开工率不高等，整体毛利率仅有9.41%，虽然同比略加0.9个百分点，但BDO、PTMEG 等曾经拥有高达40%毛利率的产品毛利率依然处于历史低位，BDO只有约15%的毛利率。

    近一个月，BDO 检修企业陆续复工，供应量增加而同时处于下游需求淡季，BDO价格又快速回落至17000元/吨左右，加之BDO扩产居多，公司顺酐法BDO也处于试车期，原料缺乏、价高将影响其正常生产。因此，我们不看好 BDO 后市走势和公司BDO 业务的未来业绩。

    公司已经成立了控股子公司山西三维瑞德焦化有限公司延伸从焦化-氢气-精细化工的产业链条。依靠实际控股股东阳煤集团、发展扩大业务范围，缓解公司发展瓶颈，应该是公司更好的发展方向。

    因为 BDO 相对高位回落，预计下半年公司经营能略好，第三季度继续减亏。我们预计全年微弱盈利5200万元，EPS0.11元。维持中性评级。