龙星化工(002442)新股分析:成本优势明显的炭黑行业龙头

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:刘元瑞 日期:2010-06-22

股权结构

    龙星化工本次拟发行5000万股,发行后总股本20000万股。公司控股股东和实际控制人为刘江山,其持有发行后公司总股本的50.34%。

    主营炭黑生产与销售

    公司主要从事炭黑的生产和销售,炭黑产销量在国内同行业中居第3位。公司炭黑有N100、N200、N300、N500、N600、N700六个系列十多个品种。分产品来看,2007-2009年,公司炭黑业务收入占公司收入比重超过97%,炭黑业务毛利占公司毛利润比重超过94%;从区域来看,公司国内市场收入比重超过90%。

    下游需求旺盛,炭黑行业持续发展

    炭黑生产的主要下游行业为轮胎行业。近年来,受到我国汽车行业快速增长和全球轮胎产能向我国转移的双重拉动,我国轮胎行业增长较快。1986-2009年,我国轮胎产量年均复合增长率高达16%,其中,2009 年,我国轮胎产量达到6.55 亿条,同比增长19.87%。

    汽车、轮胎等下游市场的发展推动了炭黑行业的高速发展。2000-2009年,我国炭黑产量的年均复合增长率达到17%,2009年产量增长至283万吨,销量达到276万吨,稳居世界第一位。

    龙星化工:成本与技术优势明显

    产量位居行业前列,市场份额有望进一步扩大

    2009 年,公司炭黑产量在中国炭黑行业内居第三位,市场占有率为6.46%。龙星化工的主要竞争对手是黑猫股份、台湾中橡以及国外厂商卡博特化工在国内投资的工厂。

    我国炭黑行业集中度不高,2009 年,国内前三大炭黑生产企业黑猫股份、卡博特、龙星化工的市场占有率约为30%,而从世界范围内看,2008 年三巨头卡博特、德固赛、哥伦比亚占据的市场份额约为50%。在国内,龙星化工作为行业龙头,在竞争中处于优势地位,靠上市募投资建设项目来扩大产能后,未来市场份额将进一步扩大。

    技术与成本优势明显,盈利能力行业领先

    公司的毛利率显著高于行业内其他企业,比黑猫股份高出5 个百分点,比行业平均水平高出7-8 个百分点;单位毛利较行业平均水平也要高出350-400 元,公司的成本优势明显。

    公司炭黑生产最主要的成本为原材料成本,约占生产成本的80%左右。其中,原材料成本主要为煤焦油、蒽油、乙烯焦油、混合油成本。2009年,上述原料油成本占原材料成本的比重分别为60.73%、13.28%、0.22%和7.03%。

    公司具有成本优势的原因有以下几个

    地理位置优越。公司所在地河北省邢台市,附近煤炭资源丰富,且公司原材料供应商以邢台、邯郸焦化企业为主,采购半径较小,运输成本较低;与河北相邻的山东、河南是我国重要的轮胎生产基地,其中仅山东省的轮胎产能就占据全国约40%。

    行业领先的技术优势。公司目前拥有全套的年产4万吨新工艺炭黑生产装置的技术,代表了我国目前新工艺炭黑生产装置的先进水平;公司通过对各种原料油进行合理配比和混合处理,使单位炭黑的综合消耗比国内同行的平均消耗降低10%以上;公司通过技术改造,2004年起使用天然气替代乙烯焦油、煤焦油,降低了燃料成本,对毛利率的贡献率约为2.2%;公司的生产过程采用DCS控制系统,有效确保了产品质量均匀稳定,这些控制系统的组件也全部由公司不断完善、改进完成,在同行业中处于领先水平;公司是目前国内企业中唯一一家在生产线上配备焦油离心机的企业,该处理技术可使原材料消耗降低约1.5%。

    资源的综合利用。公司建设有中水处理系统和专业发电机组,中水处理系统使炭黑生产用水全部使用处理后的中水,有效节约了用水成本;而公司利用炭黑生产过程中产生的大量尾气发电则既解决了环境污染问题,又降低生产成本,现在,发电机组的发电量不但能满足龙星化工自己生产时所需全部电力,而且部分电力外售,能产生一定的经济收益,统计表明,公司尾气发电对毛利率的贡献约为3.21%

    募投项目

    公司募集资金项目包括2X4 万吨/年硬/软质炭黑生产线、2X4 万吨/年硬质炭黑生产线,以及6MW 和15MW 炭黑尾气发电工程。其中年产4 万吨软质炭黑生产线已于08 年开工建设,09 年上半年建成投产。 募集资金项目建成后,公司产能将达到30 万吨/年炭黑、42MW 炭黑尾气发电能力。

    盈利预测与申购价格

    我们预计,2010-2012年,公司每股收益分别为0.56元、0.66元和0.73元。我们认为,可以按照2010 年业绩20-25倍市盈率给公司估值,对应申购价格为11.10元到13.80元。