远兴能源(000683)：立足长远 静待煤炭产能释放

公司业务从“天然碱+甲醇”转型为“煤+甲醇”：公司原有业务主要为甲醇和天然碱的生产和销售，近几年公司实施战略转型：退出天然碱业务，逐渐进入煤炭行业。目前公司的主要业务为甲醇和煤炭，甲醇业务为 135 万吨的天然气制甲醇，在建 60万吨的煤制甲醇，煤炭业务为设计产能 300 万吨的湾图沟煤矿和 800 万吨纳林河煤矿（资产及权益情况见附表）。

    煤炭业务产能增长迅速：随着湾图沟的技改和逐渐达产、以及纳林河 13 年投产，预计公司 10-14 年产量分别为 250 万吨、300 万吨、950万吨、1250 万吨和 1600 万吨，同比增长 136%、20%、217%、 32%和 28%，权益产量分别为168万吨、 210万吨、 587万吨、 689万吨和808万吨， 同比增长 136%、20%、192%、 17%和 17%。

    控股 67%的湾图沟煤矿未来三年产能稳定增长。

    湾图沟煤矿资源总储量 7.86 亿吨，最初设计产能 300 万吨，目前已经具备 600 万吨生产能力。煤矿 09 年已进行试生产，预计 10 年产量为 250万吨，11年达到 300万吨。

    同时，800~1000 万吨改扩建方案正在设计中，计划 10 年年底开工，12年初投产， 预计 12年产能达到 800万吨。

    湾图沟煤矿配套建设洗煤厂，提升煤矿盈利能力。

    湾图沟煤矿配套洗煤厂正在建设中，年洗选能力 500万吨，预计 10年 10月投入试运行。

    煤矿原煤发热量约 5000 大卡，目前坑口含税价 260~270 元/吨。

    洗煤厂建成后，精煤洗出率大约 80%，发热量 5800~6000 大卡，目前售价约为 350~360 元/吨。

    我们测算，公司目前销售原煤吨煤净利大约 38元/吨，洗选后将提升到 60元/吨以上。

    纳林河煤矿资源丰富、煤质好，13年起产能逐步释放，公司投资收益丰厚。

    纳林河煤矿资源丰富，已备案资源储量 12 亿吨，可采储量 7.8 亿吨，煤质为低水分、特低灰、低灰、低硫、低磷、特高热值的长焰煤。

    蒙大矿业股权结构为， 中煤能源控股 51%， 公司参股 34%， 上海证大持股 15%。

    中煤能源进入蒙大矿业后，依托其央企的优势，以及在煤矿建设等方面的经验和能力，纳林河煤矿规划和建设进度不断加快，设计规模也由原来的 500 万吨提升到 800万吨，并预留 1200 万吨生产能力。

    公司的计划是，煤矿 13年投产，当年产量 450万吨，14、15年产量计划分别为 800万吨和 1200 万吨。目前煤矿建设进展顺利。

    纳林河井田煤质较好，原煤发热量超过 7000 大卡，目前市场售价 480~500 元/吨。据此我们粗略测算，煤矿吨煤净利约为 150 元/吨左右。按照公司持股 34%计算，13年、14年投资收益分别为 2.4亿元和 4.3亿元。

    积极参与内蒙古特别是鄂尔多斯地区煤炭资源整合，获取更多资源储备。除上述参股和控股煤矿外，公司还将积极参与内蒙古特别是鄂尔多斯地区的煤炭资源整合，为做大做强煤炭业务以及持续发展争取更多资源储备。

    铁路专线连接国铁，解决煤炭外运问题。湾图沟和纳林河煤矿均有铁路专线连接国铁，主要是京包线-大秦线和包西线，从而解决煤炭外运问题。

    公司甲醇相关资产主要包括控股的博源联化、 苏天化和参股的蒙大新能源甲醇项目，其中：

    博源联化（控股 46.2%） ：甲醇产能 75万吨，预计 10年产量为 73.3万吨。

    苏天化（控股 40%） ：甲醇产能 40万吨，预计 10年产量为 29.7万吨。

    蒙大新能源煤制甲醇项目（参股 25%）目前正在建设中，设计产能 60万吨，预计 12年投产。

    在产的苏天化和博源联化天然气制甲醇业务全年基本盈亏平衡。 公司天然气制甲醇制造成本大约 1400~1500 元/吨，其中，天然气成本占比约为 70%。天然气为政府供给，政府定价，目前价格为 1.125 元/立方米。一季度，甲醇售价为 2300 元/吨左右，甲醇业务小幅盈利。近期甲醇价格走低，含税价1900~2000 元/吨，据此计算，天然气制甲醇业务全年基本盈亏平衡。

    蒙大新能源煤制甲醇成本优势明显，预计盈利较好。煤制甲醇自有煤矿提供煤炭，主要原料有保证，且制造成本较低，大约 1100~1200 元/吨。我们判断，随着经济好转，甲醇需求恢复，价格将逐步走高，按照 2300 元/吨的价格计算，吨甲醇净利大约 348 元/吨，公司年度投资收益大约 5200 万元，折合EPS0.1元。

    盈利预测：由于目前公司控股和参股的煤矿基本处于建设期，煤炭产量和业绩贡献都十分有限，我们预计 10年~12年，公司 EPS分别为 0.11元、0.33元和 1.12元，其中，湾图沟煤矿 EPS为 0.12元、0.25 元和 0.74元。

    估值：公司控股和参股煤矿计划于 14 年完全达产，我们预计 14 年公司业绩为 1.82元，按照 15倍 PE估值为 27元。我们按照 12%的贴现率进行贴现，公司的合理估值为 17.4元。

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