东安动力(600178)2009年年报点评：会计处理谨慎过头 低估

2009 年，在本部和合资公司产销量均大幅增长、产品材料成本有显著下降的背景下，公司盈利虽实现了大幅增长，但仍远低于市场预期，体现为本部扭亏并不理想，而主要原因则是合资公司东安三菱盈利远未达预期，产品销量同比增长了41%，而盈利原地踏步。

    本部亏损约2200 万元，其中计提减值准备2000 万元，销售费用和管理费用合计增长了约5500 万元，我们认为偏紧的会计处理至少掩盖了本部可以预期的2000~3000 万元利润。

    合资公司东安三菱的业绩不达预期的原因主要为：1）产品单价下滑了超过18.4%，可能的原因有二：一是核心客户采购量大幅增长，产品价格大幅下降；二是对公司变速箱采购量下降，导致更大比例的产品销量以单独的发动机销售形势为主。2）我们估计公司对自动变速箱资产采取了极保守的会计处理方式，可能高达2 亿元左右的应资本化费用全部在当期费用化。3）12 月至少有3 万台以上的发动机销售延迟到了2010 年确认。我们估计2、3 两项因素减少了合资公司接近3 亿元的当期利润。

    预计2010 年公司本部将销售发动机（及变速箱）总成52 万台，20 万台的增量来自哈飞和昌河整车销量的增长，以及长安汽车微型客货车约10 万台的采购。东安三菱方面，我们预计发动机总成销量将达到69 万台套，由于自动变速箱较长的匹配及市场开拓周期，我们预计销量仅为1 万台套左右，2011 年，自动变速箱总成销量将至少达到10 万台。

    我们预计2010 年本部将贡献至少5000 万元利润。东安三菱将实现69 亿元的销售收入和12.5 亿元的税后净利，贡献投资收益4.51 亿元。预计2010年和2011 年公司将分别实现1.09 元和1.41 元的每股盈利。随着资产质量的持续提高，我们认为2010 年保守的会计政策能够压缩的盈利空间已经十分有限。而随着自主品牌汽车的消费升级，自动挡车型在2010 年的销售也很有可能出现预料之外的高增长，公司自动变速箱市场拓展可能并未如我们预期之缓慢，依然存在超预期可能性。维持“增持”评级。