穗恒运A(000531)年报点评:收购电厂股权有助突出电力主业

类别:公司 机构:兴业证券股份有限公司 研究员:陆凤鸣/刘建刚 日期:2010-03-11

1、 收入方面

    2009 年穗恒运电力收入略有增长,主要是因为上网电价的上调与发电量的下降效应互相抵消。进一步看公司下属的主要发电厂,上网电价的上涨主要是体现在恒运D 厂,而且由于恒运D 厂有1 台机组是在08 年3 月投产,因此其上网电量也同比有所上涨。

    2、 盈利能力方面

    2009 年穗恒运发电、供热业务毛利率大幅提升,主要是得益于年内煤价的同比大幅回落。由于公司煤炭采购均为市场化,因此其对当期煤价的波动非常敏感。所以,在2009 年四季度市场煤价格迅速飙升时,公司4季度单季的营业毛利率也较09 年前3 季度明显下降。

    3、 净利润结构

    进一步观察穗恒运的净利润结构,我们发现恒运C 厂和恒运D 厂的经营运行状况对公司当期的利润影响最为巨大,而公司09 年之所以权益净利润大幅增长也是因为D 厂的大幅扭亏为盈。

    2009 年,另一个促使穗恒运净利润大幅增长的原因则是其于6 月收购了20%的广州证券股权,之后其又超比例对广州证券有限公司增资,使公司持有广州证券公司股比增至21.82%。广州证券2009 年全年实现净利润2.64 亿元,除确认投资收益2562 万元外,公司还获得投资评估增值收入4170 万元。

    4、 财务费用方面

    公司2009 年的财务费用下降,主要是得益于其资金成本的下降,这与同期国内贷款利率多次下调有关。

    5、 主要财务指标

    2009 年底穗恒运的存货周转率大幅下降,这主要是因为09 年底公司控股的锦泽地产开发成本大幅增加,从08 年底的29 万元,上升到09 年底的5.7 亿元,扣除这部分影响,公司09 年的存货周转率为23.66 次。

    得益于煤价回落所带来的火电机组盈利能力回升,穗恒运09 年末的偿债能力和资产盈利能力都得到了明显提升。不过从内生成长性来看,公司目前的在建工程并不多。09 年较08 年增长主要是因为恒运C 厂在进行脱硫脱硝改造,因此年内在建工程余额增加约7000 万元。

    考虑到公司2010 年对另外2 个电厂的股权收购,以及对应的股本扩大,预计2010 年和2011 年摊薄后每股收益约为0.66、0.70 元,对应当前股价约25 倍,给予中性评级。(暂未考虑房地产业务,结算情况还需和公司进一步沟通)