穗恒运A(000531)2009年年报点评:主业稳定增长 择业收获在即

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:杨治山/吴非 日期:2010-03-11

年报业绩0.95元,符合预期。09年公司主营同比增2.8%,毛利率提高20.4个百分点至29.2%,EPS为0.95元(扣除收购广州证券公允价值变动影响后EPS为0.76元),同比增572.1%,实现我们在09年初提出的“高盈利熏现”判断。受C厂检修影响4季度主营收入环比下降13.5%,毛利率季度环比降约3.7个百分点,单季EPS为0.17元,环比下降约42.2%。

    定向增发促主业稳定增长。按此次公布的《发行股份购买资产暨关联交易报告书》计算,非公开发行收购恒运C和D厂部分股权对应的09年P/B和P/E分别为1.2和6.4倍,对价优惠。考虑股本摊薄后的10年电力主业有望贡献EPS约0.75兀,较09年(0.66元)增长约13%,若不考虑煤价上涨则增长高达64%。

    择业发展渐入收获期。公司目前持有广州证券21.8%股权,预计增资扩股后其盈利水平将较09年继续提高,按3亿元净利润估算其对公司EPS的贡献将达到0.19元。此外,公司控股58%的锦泽地产也将凭借其成本优势(购地成本折合楼板价仅1,600元/平方米,远低于雅居乐09年11月初逾7,000元/平方米的成交价>成为公司10年后新的利润增长点;而目前在萝岗区北部规划的中新知识城也将为公司地产及热力业务后续发展打开空间。

    风险因素:地产、证券项目收益波动较大;定向增发仍需获得证监会及围资委等部门核准;。

    维持“买入”评级:在考虑定向增发于10年完成的假设下,预计公司10--12年EPS分别为0.94/0.94/0.97元(由于标的资产评估日后损益由上市公司承担,若考虑收购资产09年8月后的利润计入,则10年EPS有望提高约0.20元至1.14元),对应动态P/E分别为17.4/17.3/16.9倍;鉴于目前火电行业盈利明显低于合理水平,给予公司电力业务(0.75元)10年20倍合理P/E,对应15.O元,广州证券09年2.0倍P/B对应4.4元,地产业务4,000元/平方米税前利润对应每股1.7元,公司合理目标价为21.0元,维持“买入”