中青宝(300052)深度研究：冉冉升起的民族网游之星

网游市场持续高速增长，玩家结构调整带来机遇

    我国于2009 年成为全球最大网游市场，预计未来5 年仍将维持15-20%的复合增速，国产游戏所占比重将不断提高。目前我国网游市场的问题在于玩家收入和年龄偏低，既影响了消费能力，又容易带来社会问题。随着网游产业进一步发展，玩家收入与年龄的提高是大势所趋，而中青宝恰恰是这一趋势的受益者。

    网游监管力度加大有利于“红色网游”崛起

    近年来，文化部、新闻出版总署等机构不断加大网游监管力度，对游戏方式和内容作出许多限制，网游分级制度呼之欲出。在打击网络低俗文化和保护青少年的监管方针之下，“红色网游”还有很大的上升空间。虽然中青宝属于第二集团的网游公司，但在红色网游领域一枝独秀，而且竞争优势很难被对手复制。

    公司产品储备丰富，《亮剑》等新网游带动业绩高增长

    公司的新网游储备丰富，正在公测的《亮剑》《千秋》都赢得了好评，内测、开发中的网游数量更多，涵盖了MMORPG、战略游戏、横版动作游戏、网页游戏、棋牌游戏等主要类别。在红色网游之外，公司做出了许多新尝试，包括广义的爱国网游、历史网游等等。我们认为《亮剑》等新产品将大大提升公司的收入。

    “混服经营”模式提高新游戏推广效率，值得关注

    公司正在与盛大等运营商试行《亮剑》的“混服运营”，我们认为这一模式既可以提高服务器承载人数和游戏速度，又可以加快客户对新产品的接受度，有助于推广新网游。虽然公司将与其他运营商分享网游收入，但从长期看将降低公司的销售、管理费率，使公司在开发新产品方面投入更多资源，值得赞赏。

    上市合理价格45 元，比发行价有50%的上升空间

    我们对公司2009-2011 年EPS 的预测为0.50，0.89 和1.37 元。根据DCF 模型、P/E 对比法和P/E/G 对比法，我们认为公司上市后的合理价格为45.00 元，相当于50 倍2010 年市盈率，或1 倍2010-2012 年P/E/G。这一合理价格比发行价有50%的上升空间，但投资者也应注意网游公司特有的种种风险。