万家乐(000533)调研简报：业绩上升势头显著 盈利前景值得期待

毛利率与投资收益提升带来09 年盈利显著增长

    根据公司2009 年12 月4 日发布的2009 年度业绩预告，公司2009年净利润预计为1.9~2.1 亿元，相比2008 年6567 万元净利润大幅增长189%~220%；每股收益从2008 年的0.114 元提升到0.33~0.36 元。

    卫厨燃气具业务将保持平稳增长

    从近几年公司卫厨燃气具业务情况销售收入来看，基本保持稳定增长的趋势。2007 年至2009 年上半年，销售收入分别为7.39 亿元、8.90亿元和4.43 亿元，同比增长率分别为18.4%、20.4%和-0.4%。根据中怡康时代研究数据，2009 年前10 个月，万家乐在国内燃气热水器市场的占有率在18%，排行第二，仅低于万和2 个百分点。

    合资公司成立将较大幅度提升公司综合竞争力

    公司控股子公司顺特电气为国内干式变压器制造龙头企业，公司持有92.5%的股份。2007 年至2009 年上半年，公司输变电及控制设备业务营业收入分别为18.4 亿元、16.5 亿元和7.1 亿元，同比增长分别为54.4%、-10.2%和2.6%，输变电产品综合毛利率分别为30.5%、28.6%和31.3%。我们预计顺特电气与阿海珐的合资进程有可能将在2010年一季度完成，预计到 2010 年将实现干式变压器综合最大生产能力1,300 万KVA，均衡生产能力1,200 万KVA，产量比2009 年增长60%。

    我们预计，到2012 年合资公司产能将可能达到2300 万KVA。合资完成后，公司在输变电领域的产能与综合竞争力将实现大幅度提升。

    盈利预测与评级预计

    2009 年至2011 年，归属母公司所有者的净利润分别为2.10 亿、2.60 亿和3.70 亿元，EPS 分别为0.364 元、0.452 元和0.642 元。截止2010 年1 月14 日，公司收盘价为11.59 元，其对应动态市盈率分别为32.2、25.8 和18.1。我们认为，2010 年给予公司32 倍的市盈率是合理的，目标股价为14.46 元，给予“买入”评级。

    风险提示

    一是合资事宜未能按预期完成的风险，二是产能扩张进度未能达到规划预期的风险，三是参股公司广东北电受加拿大母公司破产影响的风险。