华昌化工(002274)调研简报：行业底部 硼氢化钠2010年投产

投资要点：

    公司主营业务为尿素、复合肥和联碱。公司地处江苏张家港，主要原材料煤炭到厂价较高，导致产品成本较高。纯碱、尿素等产品单位价值低，对运输成本相对敏感，公司所在地靠近终端市场，区域内竞争对手少，这为公司留下了生存空间。

    公司吨氨单耗水平在行业内处于优势地位。但是块煤价格上涨使得公司成本压力激增，上半年公司尿素产品的毛利率仅为5.33%。为了降低成本，公司引进粉煤成型技术。预计粉煤技术将使吨尿成本明显下降。公司计划逐渐加大粉煤使用比例。

    募投项目中的自建电厂预计在 2010 年中期投产，投产以后可满足公司用电量的30%-40%。发电成本与公司现在使用的化肥计划电相仿。

    硼氢化钠可能成为亮点。硼氢化钠可以作为还原剂，广泛地应用于医药、农药中间体的合成、有机化学品的纯化、纸浆的漂白脱墨、贵金属与重金属的回收及工业废水处理等诸多领域。值得注意的是，硼氢化钠还可以作为储氢材料，具有单位质量的释氢量高，储运使用安全的特点。

    行业已经差无可差，复苏预期明确。对比同行业上市公司，公司的估值相对较低。硼氢化钠项目成本有优势，静态分析2010 和2011 年可分别贡献EPS0.15 元和0.3元，且有储氢材料概念，给予推荐评级。