山东海龙(000677)2009年三季报点评：棉价强势将加长加高粘胶景气度

第三季度实现EPS 0.07 元，低于预期

    2009 年三季报公司实现收入9.1 亿元，同比增长8.5%，环比增长19.4%；三季度实现净利润6456 万元，同比增长138.6%，环比增长2.84%。前三季度实现EPS 0.10 元，低于预期的主要原因公司3Q 原材料成本上升致单季综合毛利率环比下降3.9 个点。

    供给短缺下的棉花价格上涨中期对粘胶短纤景气总体有利

    全球和国内棉花今年减产幅度将继续扩大，2010 年全球纺织纤维消费量有望增长5%-8%，占纺织纤维消费65%的棉花价格未来一年内将继续强势，我们预计国内棉花价格保守将达到15000 元/吨。以合理粘棉比例测算，粘胶短纤价格达到18000 元/吨比较合理。棉花价格上涨上涨预期的全面形成对棉短绒进而对棉浆粕成本构成压力，但我们综合比对棉浆粕和木浆粕的比价及未来预期，我们认为棉花价格上涨将对人棉纱继续构成支撑，同时木浆等应用比例上升将降低棉短绒的价格上涨动力，棉花价格上涨中期将延长和加高粘胶短纤行业景气度。

    我国纺织业的伟大复兴将带动粘胶短纤下游需求继续向好

    我国纺织服装业借本轮金融危机产品质量、国际形象等提升明显，国际市场份额继续提高，国内服装消费继续保持快速增长，国内外市场的持续回升将带动粘胶短纤下游需求继续向好。2009 年9 月我国纺织服装出口环比增长6.7%，出口复兴进一步确立。

    调高2010-11 年EPS 至0.45 元和0.58 元，维持“推荐”评级

    7 月底子公司博莱特主持全国帘帆布行业会议，我们认为粘胶盈利能力回升将有效降低帘帆布后续投资冲动，公司帘帆布4 季度有望明显改善。基于对帘帆布产销率判断，调整2009 年公司业绩预测至0.18 元（原0.27 元），基于对棉花和粘胶中期判断，调高2010-2011 年EPS 至0.45 元和0.58 元，公司目前土地海阳港等土地约3000 亩，折每股约3.5 元，考虑公司新产品研发、规模、行业定价风向标，取10%溢价，公司合理价值为0.45*25+3.5=15 元，维持“推荐”