东力传动(002164)：即将进入新一轮上升期

冶金传动小巨人。作为成长于宁波的一家民营企业，公司经历近二十年专注发展，成为冶金齿轮箱领先企业，09 年公司收入5.3 亿元，其中70%为冶金配套。

    风电业务即将破茧而出。经过与国内齿轮箱优势研发机构——郑州机械研究所的合作，公司已成功研发出风电齿轮箱样品，目前正在进行最后测试，十月份或将顺利通过。同时公司也准备进行增发，投向风电齿轮箱项目，根据证监会审核程序推测，近两月有望上会。

    风电齿轮箱竞争格局无忧。风电齿轮箱并非暴利产品，对于中国高速传动，其风电业务毛利率仅为27.7%低于其平均毛利率1.1 个百分点，从单价看，近五年稳定在65 万元/MW。加上较高的技术壁垒，行业进入者并不多，据统计，2012 年之前尚看不到风电齿轮箱过剩的局面。

    钢铁行业回暖带动齿轮箱需求回升。冶金齿轮箱寿命3-5 年，更新改造需求大，加上钢铁行业整合及淘汰落后产能带来的需求，使得业绩齿轮箱需求中新增产能需求占比小，仅40%，行业最近一年所受冲击比其它子行业要小。最近钢铁行业开工率不断上升，部分企业满负荷生产，带动包括齿轮箱在内的固定资产投资回升，公司订单也在好转之中。

    东力传动：中国高速传动的追随者。作为国内齿轮箱领导者，中国高速传动近四年收入增长4 倍，主要得益于公司果断选择主机巨头，适时进入快速增长的下游市场，如携手GE 进入风电领域、携手ZF 进入船用领域，下一步将携手ALSTOM 进入高速铁路及城轨领域。目前来看，东力传动正在复制中国高速传动的成功模式，我们对此报以乐观期待。

    高成长的弱周期公司，合理价值20 元/股。预计公司未来三年EPS 分别为0.66 元、0.86 及1.16 元，经相对及DCF 估值，我们认为合理价值20元/股。