银鸽投资(600069)2009年中报点评：经营结果逐季好转

上半年实现营业收入10.06 亿元，同比-9.76%；归属股东净利润0.15亿元，同比-79.64%。稀释EPS 0.03 元。业绩同比下降主要原因是行业态势低迷，主导产品文化纸、包装纸市场需求不足，产品价格大幅下跌。

    同时08 年上半年是近年来行业景气高点，对比基数高也是重要原因。

    09 年上半年公司综合毛利率下降到10.58%（上年同期17.69%），期间费用率上升到9.43%（上年同期8.04%）。盈利能力下滑主要因为产销量的下降增加了管理费用的占比。

    2009 年5 月，公司以每股5.26 元非公开发行股票1.24 亿股，募集资金净额6.38 亿元，为公司未来发展提供了可靠的资金保障，大大提升了公司的偿债能力，也有助于减少利息支出。此次募集资金将用于本部新建一条年产10 万吨高档文化用纸工程，扩大业务规模。

    高位产成品、高价原料库存的问题已基本得到解决。期末存货跌价准备占库存总额的1.87%（期初为5.83%），存货净值也有所下降。从转回金额判断，高价原料已消化完毕，高位产成品售出七成以上。但由于产成品库存仍高于以往年度，公司加计了74 万跌价准备。

    分季度来看，08 年三季度收入同比稍有提升，环比进入下降；四季度同环比均加速下滑；09 年一季度环比降速有所减缓；二季度市场回暖，业绩扭亏为盈。从经营结果来看，EPS 全面摊薄08 年四季度 -0.10 元，09 年一季度-0.01 元，二季度0.04 元，逐季好转。

    预测09 年、10 年、11 年净利润分别为0.76 亿元、1.27 亿元、1.64亿元，全面摊薄每股收益分别为0.14 元、0.23 元、0.30 元。2009 年、2010 年业绩增长主要来自行业的复苏，以及已上的2 万吨特种纸、3 万吨生活用纸、15 万吨高强度瓦楞纸项目效益的释放，还有即将上马的5万吨特种纸项目（预计09 年中期投产）、10 万吨高档文化纸项目（预计2010 年中后期投产）带来的产能扩张。鉴于公司盈利能力较低，PE 水平较高，下调评级至中性，目标价8.0 元。