国投中鲁(600962)调研报告：苹果汁价格下降将导致09年业绩下滑

08 年下半年开始的苹果汁出口价格的下降将导致公司09 年业绩下滑。

    由于国际金融危机导致国外市场对苹果汁的需求萎缩，公司的主要产品苹果汁的出口价格从08 年初最高时的2000 美元/吨开始一路下滑，09年1 季度最低时降到600 美元/吨。价格的下降导致公司09 年1 季度收入同比下降33%，毛利率同比下降13 个百分点。

    09 年下半年苹果汁价格可能有所回升。1 季度以来公司苹果汁出口价格在650 美元/吨附近波动，接近历史低位，另一方面苹果的收购价格也下降到300 元/吨，部分果农已经出现亏损，我们预计随着经济回暖和市场需求上升，09 年下半年新榨季的苹果汁的价格可能会上升，2010 年业绩将有所回暖。

    预计09 年苹果汁销量较08 年略有增长。08 年下半年开始的国际金融危机导致国外苹果汁需求萎缩，08 年国内苹果汁出口总量和公司苹果汁销量都出现一定的下降。而随着经济的回暖和果汁价格下降到低位，公司09 年1 季度的销量同比略有回升，目前月均销量基本达到1 万吨以上，预计09 年销量较08 年略有增长。

    行业处于低谷期，公司进行并购整合的可能性较大。面对苹果汁价格的快速下跌，国内部分大型苹果汁企业未及时调整销售策略，出现亏损，行业进入低谷期。而公司由于销售策略较为灵活，08 年业绩受苹果汁价格下降影响的程度较同行要小，同时其于08 年完成增发，目前现金流较为充裕，我们认为其收购其他公司，整合行业资源的可能性较大。

    09 年除北京总部和两家中外合资企业外，其余子公司基本获得免税优惠，实际税率将较08 年下降。08 年之前公司享受农产品加工企业的免税优惠，08 年由于国家税制改革，公司大部分免税优惠被取消，同时又补缴了前期所欠的一些税款，公司08 的实际税率高达35%。通过公司的申请，09 年除北京总部和两个中外合资的企之外，其余子公司基本都获得免税优惠，我们预计09 年实际税率较08 年会有一定的下降。

    盈利预测和投资建议：我们预计公司09-11 年的EPS 为0.23 元、0.36 元和0.54 元，目前估值偏高。考虑到公司未来收购可能带来的业绩增长，我们给予公司一定的溢价，目标价12 元，维持中性评级。