美利纸业(000815)年报点评：确认联营公司投资收益 提升公司利润

2008 年报显示，公司全年实现营业收入12.32 亿元，同比增长14.34%；营业利润6394.90 万元，同比增长28.16%；归属母公司净利润6883.24 万元，同比增长7.64%；基本每股收益0.43 元；不转增不分配。

    产品毛利率提高与确认联营公司投资收益提升利润。公司收入增加主要由于08年纸张市场较好，产品售价提高所致。营业利润的增加则受益于产品提价综合毛利率提高以及确认对联营公司的投资收益。08年公司综合毛利率达到15.37%，同比上升2.53个百分点；联营公司中冶美利浆纸有限公司贡献投资收益2554.90万元。但由于运输费用上涨，在建工程减少，资本化利息减少等原因使得公司期间费用率提高3.48个百分点，大幅增加5463万元，侵蚀了部分利润。此外由于营业外收支净值较去年减少1070万，导致归属母公司净利润增速较营业利润增速有所降低。

    全球经济危机导致第四季度利润减少。08年前三季度造纸市场良好，公司收入与归属母公司净利润分别同比增长27.52%和63.68%。而进入第四季度后由于金融危机的影响，下游需求减弱，产品销售形势严峻，公司不得不通过部分减产限产、降低产品价格等方法抵御库存积压。第四季度单季，公司营业收入与归属母公司净利润分别同比减少了19.39% 和48.08%，导致全年收入与利润增速较三季度明显下滑。

    公司未来看点。1）公司是最早提出林纸一体化的企业，拥有50万亩原料林，配套26万吨白卡纸、30万吨杨木化机浆一期20万吨以及热电项目均已于08年投产，正是白卡纸项目贡献的投资收益提升了公司利润。2）随着轻工业振兴规划的出台，公司主导产品文化纸继续受益于节能减排，将与林纸一体化项目共同为公司提供稳定增长的利润来源。3）公司拟在上海设立子公司，开拓华东市场，有利于扩大公司的销售能力，进一步增强企业竞争力，增加经济效益。

    风险提示：由于公司目前对于今年获得大量投资收益的联营公司控股比例下降至16.63%，加之经济危机尚未结束，公司未来利润有下滑的风险。

    盈利预测与评级：我们预计公司09、10年EPS为0.39元和0.57元；以09年3月9日收盘价9.50元计算，对应PE为24倍和17倍，维持“中性”的投资评级。