白云山A(000522)调研简报：长期价值存在低估

公司专注于制药业，包括生产和经营多种剂型的中西成药、化学原料药、外用药、儿童药、保健药等系列药品。2007 年销售收入近30 亿元。

    竞争力的来源：1）品牌形象优异，公司致力于打造“中等价格，优秀品质”的产品形象，“白云山”品牌价值评估为105.2 亿元；2）销售网络完善，目前白云山的销售网络已遍布除西藏、台湾以外的全国各个角落；3）产品线丰富，在强大营销网络的支持下，公司研制和生产的许多产品销售过亿。按08 年中报数据推测，目前过亿的产品包括：阿莫西林、清开灵、复方丹参片、一力咳特灵、阿咖酚散、板蓝根、头孢硫脒、头孢克肟等。

    预计09 年整个行业的收入增长在20%。公司主要产品的售价处于中游水平，我们估计即使基本药物制度的推广力度大于我们的预期，白云山也只会在该项改革中受益。我们预计09 年公司的主营收入增长在10%以上，公司净利润的增长会高于这个水平，我们预计在15%的水平，其中的主要原因是公司采取各种措施控制费用增长，推进零基预算新方法，打破原有格局，我们相信费用的下降也会对业绩的增长产生正面影响。

    09 年的业绩增长除主营之外，还包括：1）百特侨光在08 年完成对生产品种以及销售网路的调整，09 年将步入正轨。我们预计百特侨光09 年能实现盈亏平衡，这将给公司减少亏损1000 万元。2）财务费用下降，我们按平均贷款利率下降1.5 百分点计算，财务费用的下降超过1800 万元。

    我们预期公司的最坏时期已经过去，相信通过公司自身努力，会进入新的一轮增长时期，我们预计08 年和09 年每股盈利0.20 元和0.30 元。另外，在医药行业中我们认为相对于30 亿元的工业销售收入而言，目前30亿的市值偏小。所以我们按市盈率估值时按09 年30 倍估值，未来12 月的目标价为9.0 元，首次给予“买入”的评级。另外，公司的1300 亩的土地资源给公司的长期价值提供了一个安全边际。风险：1）行业的政策风险，特别是政府的政策性降价；2）百特侨光的扭亏工作进展速度低于预期；3）费用控制不利。