长城电工(600192)季报点评：内忧外患 料短期内难见起色

08年1-9月公司实现营业收入10.65亿元,同比增长2.63%;营业利润3,433万元,同比下降28.33%;归属于母公司净利润3,669万元,同比下降9.49%;全面摊薄每股收益为0.13元。

    内忧外患,料短期内难见起色。该初步结论的判断基于以下三方面:1)公司作为甘肃省重点扶持的装备制造国有龙头企业,资产置换后的兰州电机、长城控制仍处于政策性破产进程中,何时并入上市公司未知;2)以出口为主的浓缩苹果汁业务(收入、毛利占比各约为17%、21%)受欧美经济下滑影响,收入同比增速由07年的101%急剧下滑至08上半年的-16%,料未来形势更为严峻;3)公司拟定向增发募投的4个产业化项目,由于受近一年的低迷股市而于近日过期失效,使得公司未能募集资金投建,近期从而缺乏新产品面市的增长动力。

    税费返还的大幅增加减轻净利润下降幅度。在上半年以钢材为主的原材料涨价压力下,报告期公司综合毛利率同比下降了1.29个百分点至16.82%,使得营业利润在营收小幅增长、期间费用率小幅降低0.15个百分点的情形下,同比大幅下滑28.33%;而因旗下全资子公司享受"三线企业"增值税返的大幅增加,使得报告期营业外收支同比大幅增加858万元,减轻净利润约16.39%的下降幅度。

    综合毛利率经历第三季度短暂性大幅下滑后有望回升。7-9月营业收入同比增长12.00%至3.60亿元,但第三季度毛利率同比、环比分别大幅下滑2.98、8.02个百分点,使得营业利润、归属于母公司净利润分别同比大幅下降89.49%、54.48%;第三季度毛利率的大幅下滑,我们认为,这或为公司提前一季度、即正好在3-6月钢价高企阶段采购所致,预计随着原材料价格逐步回落,未来综合毛利率有望逐步回升。

    盈利预测及投资评级。假定公司兰州电机、长城控制电器能在09年内顺利完成政策性破产并合并报表,按目前总股本2,848亿股测算,我们预计公司2008-2010年实现每股收益分别为0.22元、0.29元、0.31元,对应动态P/E分别为22倍、16倍及15倍,虽然目前P/B仅为1.27倍的较低水平,但考虑到公司资产重组的不确定性及定向增发受阻的不利影响,下调至"中性"投资评级。提示大额增值税返还政策的不确定性风险。