锌业股份(000751)季报点评：继续在亏损的泥淖中挣扎

2008年1-9月，公司实现营业收入52.60亿元，同比下降28.03%；营业利润-3.68亿元，去年同期2.43亿元；归属于母公司所有者净利润-2.96亿元，去年同期1.63亿元；摊薄每股收益-0.27元。

    锌价大跌导致营业收入下降28.03%。公司主营铅锌冶炼、硫酸加工等业务，其中锌业务收入占比80%（08年中期）。08年前三季度营业收入同比下降28.03%，主要是由于锌价大跌所致，报告期内长江现货1#锌均价同比下跌40.86%。

    多重因素导致公司业绩急剧恶化。报告期内，公司毛利率2.72%，同比下降5.09个百分点；销售净利率-5.63%，同比下降7.86个百分点。业绩恶化主要是由于以下几方面原因：1）锌价大跌；2）公司目前无自有矿产原料供应基地，锌精矿全部外购，导致公司原材料成本高于同行业平均水平；3）技术装备落后，公司目前锌产能接近40万吨，其中20万吨为火法竖罐炼锌，竖罐炼锌是相对落后的工艺，存在耗能高、消耗昂贵的碳化硅材料等弊端，技术落后是公司最大的软肋之一；4）煤炭、焦炭价格维持高位，进一步加大了公司的成本压力；5）由于锌价下跌，报告期内计提资产减值损失1.28亿元，导致公司利润亏损额进一步扩大。

    硫酸业务难以"救主"。公司硫酸业务收入占比不足10%，但由于毛利率高达80%以上，使得毛利占比达到288%（08年中期），主要由于上半年石油价格及下游磷肥需求的带动，硫酸价格一路飙升，报告期内硫酸价格同比上涨200%以上。但随着油价大跌和下游磷肥需求进入淡季，硫酸价格自9月份以来已累计下跌70%至450元/吨，预计第四季度对公司主营业务的支撑力度将大大减弱。另外，07年11月公司实际控制人变更为中冶集团，中冶集团后期如何运作也是关系公司未来发展的关键。

    锌行业疲弱依旧。随着冶炼产能快速释放和下游需求疲软，电锌供过于求的形势日益突出，据国际铅锌研究小组预计，08年全球供应过剩15万吨，09年将扩大到33万吨。伴随供求形势的预期恶化，国内锌价一路下跌，自全年最高价以来，已累计下跌54.69%。另外，出口退税政策的调整、能源价格持续上涨、流动资金不足等，进一步加大了锌冶炼企业的成本压力和经营风险，预计公司第四季度锌冶炼业务亏损幅度还会加大。

    盈利预测。我们预计公司08年归属于母公司净利润亏损幅度加大，将08年、09年EPS分别下调至-0.41元和-0.07元，并维持公司"中性"的投资评级。

    风险提示：1）硫酸价格下滑超出预期风险；2）锌价继续大跌的风险；3）有色行业周期性波动风险。