吉林森工(600189)调研报告：木材涨价确定 静待资产扩张

股份公司年砍伐量仍将维持“十五“末的20.2 万方：

    吉林森工主营业务涵盖木材、人造板、地板三大类，其中来自红石林业局的木材砍伐凭借50%毛利率贡献公司主要盈利，同时也是公司未来的主要利润增长来源。

    08 年吉林森工集团和股份公司都将维持“十五”末的89.3 万方和20.2 万方砍伐量，我们认为这一砍伐量将得以维持，而并不会出现公司两年前所预期的砍伐量下调。一旦砍伐量保持稳定，价升量平将拉动公司的木材产品收入和毛利的提升，而其中的大部分毛利将成为净利带动公司业绩增长。

    股份公司的定位是林木砍伐和木材加工平台：

    森工集团目前专注于林木砍伐、木材加工和矿产开采。从实际情况来看，股份公司成为林木砍伐和木材加工的平台，集团所有的木材加工业务都在上市公司当中，而林木砍伐拥有最优质的红石林业局。随着集团于06 年完成改制，存在注入其余林业局将完善这一木材砍伐和木材加工平台的可能。同时，一旦集团在矿产勘探开采取得进展，将有利于集团推进林业注入，摆脱集团目前过于依赖林木砍伐的现状。

    未来可能的增长：注入和收购：

    由于林木砍伐是公司未来的主要利润来源，量的增长尤为重要。我们认为股份公司未来的增长一方面来自于集团对股份公司的平台定位，注入林业资产；另一方面来自于对外部林业资产的收购，包括目前在外省刨花板基地的资源收购和利用国有身份的林权收购。

    受益木材涨价，现有资产将保持稳定，给予“增持”评级：

    静态来看，木材产品价升量平拉动公司盈利增长相对有限，我们预期公司08-10 年的EPS 分别为0.24 元、0.31 元和0.36 元。但我们更多考虑的是公司目前所处的行业变化，由此所带来的行为主体的利益变化所产生的外部扩张机会。

    我们认为，投资吉林森工是基于公司现有资产盈利能力基础上的未来资产扩产的预期，我们给予公司“增持”评级，未来12 个月目标价14.4 元。